40 Aniversario

La integración financiera europea avanza a trompicones

Por: | 28 de abril de 2016

Esta semana ha comenzado con la publicación de los informes sobre integración financiera europea elaborados por la Comisión Europea (CE, SWD(2016) 146) y el Banco Central Europeo (BCE). Fueron presentados dentro de la habitual conferencia anual conjunta de ambas instituciones sobre el mismo tema.

El informe de la CE está muy centrado en la unión del mercado de capitales (UMC), sobre la que ya nos hemos ocupado en este blog en más de una ocasión, hasta el punto de formar parte de su título y de ir acompañado del primer informe sobre el estado de dicha unión (SWD(2016) 147). No resulta extraño que sea así, ya que la UMC es un proyecto de la actual CE, independientemente de que también sea apoyada por el BCE.

En cambio, el informe del BCE se presenta más diversificado por temas, entre los que destacamos su apoyo al pilar pendiente de la unión bancaria: el fondo de garantía de depósitos europeo, del que todavía no se ha producido ningún avance tangible. En todo caso, el BCE defiende la UMC, y más en general la integración financiera europea, a través del riesgo compartido (risk-sharing) que posibilita el desarrollo de ésta. Este concepto viene a representar la contribución de las posiciones transfronterizas de activos a una mayor estabilidad temporal de la renta y el consumo, debido a la compensación que puede producirse en el caso de una recesión económica en el país de origen con las rentas de los activos de otros países que se encuentren en mejor situación.

No sólo este punto constituye uno de los tópicos especiales tratados por el informe del BCE, sino que ha sido objeto de defensa pública en la mencionada conferencia por el vicepresidente del BCE, que compara, como suele hacerse con la UMC, la situación en Estados Unidos con el área euro. En el primer caso, se alisan las tres cuartas partes de los choques al producto bruto per cápita de los estados, con un 40% procedente del seguro o de la cros-propiedad de activos, un cuarto por la banca y un octavo por las transferencias y ayudas federales. En cambio, en la Alemania antes de la unificación, aunque prácticamente todos los choques se alisaban, en su mayor parte (50%) lo hacían por las transferencias federales mientras que los mercados financieros aportaban un 36%.

El gráfico siguiente, manejado en el discurso que acabamos de citar, con amplia perspectiva histórica, se observa claramente (línea roja) que uno de los efectos de la crisis actual ha sido reducir de forma muy significativa el potencial del mencionado risk-sharing, al mismo tiempo que en los últimos tiempos se hacen más relevantes los mercados financieros (línea azul), incluyendo los de crédito (línea verde). En cambio, los efectos de las transferencias fiscales (línea negra) permanecen a niveles bajos y muy estables.

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No se trata de comparar sin más sistemas económicos y sociales muy diferentes, como de resaltar la racionalidad que subyace en el proyecto de UMC, calificado como ambicioso, que debe ser capaz de impulsar los beneficios de la integración financiera europea. En este sentido, los dos informes citados coinciden en que la misma avanza, pero lo hace a un ritmo menor del previsto. Si dicho avance no debe extrañarnos en el primer año completo del mecanismo único de supervisión y la puesta en marcha del segundo pilar de la unión bancaria, la desaceleración tampoco. No sólo es un problema de los propios mercados, que siguen algo turbulentos, sino también de los avances pendientes a varios niveles, incluyendo el conjunto de la unión económica y monetaria, sobre la que deberían tomarse importantes iniciativas en breve para fortalecerla. 

Rentabilidad bancaria en España

Por: | 25 de abril de 2016

Es lugar común la asunción de que el negocio bancario no es “negocio” en la actual situación: en muchos países, también en España. Las cifras así lo evidencian. El ROE del 4,3% obtenido por el sector en 2015 por sus negocios en España, que se deduce de las cifras recientemente publicadas por el Banco de España, está muy por debajo de cualquier nivel de referencia razonable del coste del capital. Ni que decir tiene que esta es la razón básica por la que, salvo por pocas excepciones, las valoraciones de mercado de las entidades no llegan a alcanzar siquiera sus valoraciones contables.

Más aún, la rentabilidad global del negocio en España ha caído prácticamente un punto en este último año de robusto crecimiento del 3,2% de la economía española. Dicho de otro modo: ni siquiera este notable impulso de la actividad y de la creación de empleo en nuestro país, superados ya los años del periodo recesivo en los que las entidades hubieron de realizar provisiones extraordinariamente elevadas, está permitiendo alcanzar niveles de rentabilidad mínimamente aceptables.

De los factores que están determinando esta insuficiente rentabilidad es muy ilustrativo el gráfico adjunto. En él se presentan de forma acumulativa los factores explicativos del cambio en los niveles de rentabilidad entre los años 2008 y 2015 analizados de forma estanca. En 2008, año de inicio de la crisis, el ROE se situaba en el 10,6% (ya inferior a los años de euforia previa), lo que contrasta en todo caso con el poco más del 4% actual.

20160420 DM Rentabilidad de la banca en España

Fuente: Afi a partir de datos del Banco de España

¿Qué factores han impactado negativamente en la rentabilidad en esta comparativa?

  • Las mayores exigencias de capital a las que se ha visto sometido el sector promovidas tras la dura experiencia de recapitalizaciones y rescates públicos durante la crisis. Los mayores niveles de capital actuales (el denominador de la ratio de rentabilidad) explican más de dos puntos del descenso.
  • A ello se suma la mucha menor contribución del margen de intereses, lo que explica, aún más, casi cuatro puntos. Las razones últimas son los extraordinariamente bajos tipos de interés vigentes (a los que son más sensibles la cartera crediticia referenciada a tipos variables que los depósitos minoristas), así como la reducción de las carteras crediticias como consecuencia del proceso de desapalanacamiento que aún se sigue produciendo.
  • El menor nivel de las comisiones, lo que está asociado también a los todavía menores volúmenes de negocio bancario, drenaría adicionalmente más de un punto del ROE de referencia de 2008.
  • El agregado de ingresos por dividendos y resultados de operaciones financieras (ROF) drenan finalmente algo más de un punto.

¿Cuáles positivamente?

  • Básicamente, la reducción de los gastos de explotación como consecuencia de los procesos de integración y reestructuración orientados al aumento de la productividad y la eficiencia. Esta reducción de gastos es importante, por cuanto contribuye de forma permanente al aumento de la rentabilidad del sector, aunque los menos de dos puntos de ROE que suponen son insuficientes para compensar el efecto de los factores negativos.
  • Las menores dotaciones por deterioro de los activos bancarios que ya se están realizando frente a las de 2008, también tienen un impacto positivo, aunque casi testimonial. Nótese que nos referimos a la comparación estanca de 2015 frente a 2008, porque es obvio que las pérdidas por deterioro durante el periodo de crisis han sido sustancialmente superiores.

El efecto neto es por tanto una pérdida neta de ROE de algo más de seis puntos como puede observarse en el gráfico. Esta pérdida es extraordinariamente difícil de recuperar en el actual contexto en el que a) la banca deberá seguir aumentando su dotación de capital tras los cambios regulatorios, b) la política de tipos cero ha venido para quedarse durante una larga temporada, c) el proceso de desapalancamiento seguirá lastrando el aumento del volumen del negocio y d) la capacidad de generación de ROF y dividendos es muy limitada.

Cierto es que cabe asumir progresos adicionales en las ganancias de productividad y de eficiencia del sector, pero debe llamarse la atención de que su muy positiva aportación es limitada en todo caso. Al fin y al cabo, el proceso de concentración y reestructuración de la banca española, el mayor de la historia y que se ha traducido en una reducción de su capacidad (personas y oficinas) de en torno al 30%, “sólo” ha contribuido en menos de un 2% a mejorar el ROE.

Probablemente se reactive de nuevo el proceso de concentración y reestructuración bancaria, pero aun así es improbable, no obstante, que la rentabilidad del negocio bancario en España vuelva a alcanzar los dos dígitos en estos primeros próximos años.

Un Brexit malo para todos

Por: | 19 de abril de 2016

Si no eran pocos los nubarrones que amenazaban la estabilidad europea, la convocatoria de un referéndum en Reino Unido para decidir la permanencia o salida de la Unión Europea (UE), el próximo 23 de junio, ha completado un panorama suficientemente plagado de inquietud. A la crisis inacabada de una eurozona con un débil crecimiento, con el otro Grexit sin resolver del todo, las tensiones asociadas a los flujos de emigrantes y de refugiados, conforman un panorama que cuestiona seriamente la capacidad de las propias instituciones europeas, de su gobernanza, además de hacerlo con la propia dinámica de integración regional.

En cierta medida es comprensible que los nunca del todo conformistas ciudadanos británicos encuentren en ese panorama menos estímulos para seguir en la UE. A la percepción tradicional de que Reino Unido aporta más de lo que obtiene de la UE, se añaden dos episodios recientes que han fortalecido el euroescepticismo de muchos ciudadanos: el tratamiento de la emigración y la crisis de la eurozona. Aun cuando las negociaciones del primer ministro Cameron con las instituciones europeas parecen haber reducido las expectativas de Brexit, estas siguen siendo elevadas.

Adelanto mi percepción: un desenlace de abandono no sería bueno para ninguna de las dos partes. Gran Bretaña vería erosionadas sus posibilidades de crecimiento y la UE también perdería a uno de los socios más dinámicos en la escena económica y financiera global. Y, no menos importante, a un contribuyente neto al presupuesto comunitario.

Dentro de la UE, los resultados podrían diferir entre países, según el grado de vinculación actual a Reino Unido. Revisemos algunos datos en los que asentar esa opinión.

Los primeros han de venir referidos a los flujos comerciales entre ambos. El 52% del comercio británico en bienes y el 42% del correspondiente a los servicios se llevan a cabo con otros países que actualmente conforman el mercado único europeo. La potente y transnacional industria de servicios financieros británica realiza una tercera parte de sus intercambios de estos servicios en el seno de la UE.

El abandono de la UE no significaría necesariamente un colapso de esos intercambios, pero sí un mayor coste para los mismos. La complejidad normativa y la existencia de aranceles no facilitaría precisamente el mantenimiento de los vínculos actuales con los 28 socios comunitarios actuales. Mucho menor sería también la influencia británica en la definición de las reglas del juego comercial y financiero europeo. Por ejemplo, en los acuerdos comerciales preferenciales, incluidos los alcanzados con países como EEUU y Japón. Recordemos, además, que Gran Bretaña tiene hoy uno de los mayores pesos específicos en las instituciones europeas. Junto al Comisario de servicios financieros, Reino Unido tiene el mayor número de altos funcionarios en Bruselas, después de Alemania.

El impacto sobre la economía española no será menor, aunque ahora sea difícil de concretar. En el gráfico adjunto se pone de manifiesto que Reino Unido es uno de nuestros principales socios comerciales, con un saldo comercial favorable a España. Pero más allá del comercio de mercancías, los vínculos son relevantes en turismo, emigración y en inversión directa. Recordemos que España mantiene inversiones importantes en aquel país, especialmente en el sector financiero. Como han recordado los analistas de Afi, Nick Greenwood y David del Val en un artículo reciente en El País (“Brexit”: ¿por qué nos debería importar en España?” 18 de febrero), en 2015 llegaron más de 15,5 millones de turistas británicos que gastaron 14.057 millones de euros, un 20,9% del total del gasto por turismo en España. También conviene recordar que los ciudadanos británicos constituyen el tercer grupo más numeroso de extranjeros residentes permanentes en España. Estos expatriados, como es lógico, no quieren ver peligrar sus derechos, incluida la actualización de su pensión, como consecuencia de una ruptura con la UE.

Es una decisión que han de adoptar los ciudadanos británicos, como es obvio, pero confiemos en que lo hagan asumiendo que el concepto de soberanía que muchos reclaman no dispone hoy de un gran contenido. Por tópico que resulte, la dinámica de globalización económica, financiera, cultural, ha limitado la capacidad de maniobra de los gobiernos nacionales. Les ha obligado a gestionar la interdependencia. Y en las habilidades para hacerlo, en mayor medida que para provocar el aislamiento, está la calidad de los políticos de nuestros días.

Gráfico

Artículo de reciente aparición en Empresa Global nº 161. Abril 2016. (Afi Ediciones Empresa Global)

Banca europea: sensibilidad a tipos negativos

Por: | 18 de abril de 2016

Tipos de interés a cero, y mucho más en negativo, son extraordinariamente dañinos para el negocio bancario, en la medida en que la repreciación a la baja en el interés cobrado de  los préstamos no es íntegramente trasladable a la retribución pagada por los pasivos, especialmente en los constituidos por depósitos de familias y empresas, lo cual ejerce una intensa presión a la baja sobre el margen de intermediación.

Esa vulnerabilidad de los bancos –y también de las compañías de seguros- ante tipos de interés en terreno negativo ha sido objeto de debate en las ruedas de prensa del Banco Central Europeo, cada vez que en los últimos meses llevaba a cabo descensos adicionales de tipos de interés. La respuesta que el presidente del BCE venía dando a interpelaciones sobre dicha vulnerabilidad era doble. Por un lado, que el BCE no tiene como mandato ayudar a los márgenes bancarios y, por otro, que esa vulnerabilidad no es generalizada, variando de unos países a otros en función del modelo de negocio y de la sensibilidad relativa de activos y pasivos a tipos cero o negativos.

Pues bien, el Fondo Monetario Internacional ha abordado de forma directa esa vulnerabilidad. En su Global Financial Stability Report publicado la semana pasada (GFSR) lleva a cabo un ejercicio de simulación de cuáles son los sistemas bancarios más expuestos a ese escenario de tipos negativos, y qué margen de actuación tendrían de cara a contrastar esos efectos con crecimiento del crédito.

La vulnerabilidad será tanto mayor cuanto más sensible a los tipos de referencia sea la rentabilidad del activo, y cuanto más insensible sea el coste de los pasivos. Desgraciadamente el sistema bancario español sale entre los más perjudicado por ambos lados, como puede comprobarse en los gráficos adjuntos, tomados del mencionado informe. El primero de ellos hace referencia al porcentaje de préstamos hipotecarios cuyo tipo de interés está referenciado a un tipo de mercado, y es claramente el español el que ostenta la primera posición, con nada menos que un 98%, seguido muy de cerca por Portugal con un 95%, y muy lejos quedan Italia con 55% o Alemania con 15%.

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En cuanto a los pasivos, el FMI argumenta que la capacidad de trasladar tipos cero (o negativos) será tanto menor cuanto mayor sea el peso de depósitos de familias y empresas sobre los pasivos totales, y cuanto más reducido sea el coste de dichos depósitos, tanto más si se encuentran cercanos a cero, considerado un nivel imposible de cruzar a la baja. Pues bien, el gráfico adjunto pone de manifiesto que el sistema bancario español es el más vulnerable de acuerdo con esos dos parámetros, en tanto en cuanto tiene el segundo coste más reducido en los depósitos de hogares y empresas (sólo Suecia presenta un coste menor), así como el más elevado peso de dichos depósitos sobre la composición total de los pasivos.

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Tras analizar dicha vulnerabilidad de activos y pasivos a tipos cero o negativos, el FMI realiza un ejercicio de simulación muy sugerente. Estima cuanto debería crecer el crédito en cada país para compensar, vía mayor volumen de negocio, el descenso en márgenes derivado de esos tipos anormalmente bajo; y compara dicho crecimiento necesario con el que está teniendo lugar en realidad.

El gráfico adjunto muestra el resultado de dicha simulación, y pone de manifiesto cómo el sistema bancario español presenta un “gap” más acusado entre la evolución real del crédito (variación negativa) y el crecimiento que debería registrar para compensar el efecto de los tipos negativos sobre el margen de intermediación.

El “lado bueno de las cosas” (parafraseando esa divertida película de hace dos años) es que la nueva versión de la TLTRO recientemente puesta en marcha por el BCE incorpora para el caso español un benchmark fácil de superar –basta con que el crédito evolucione menos negativamente que hasta ahora-. De esta manera, los bancos que superen dicho benchmark podrán contar con financiación a tipos negativos, cruzando por tanto esa barrera que es impensable en el caso de los depósitos de hogares y empresas.

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La hora de los seguros

Por: | 07 de abril de 2016

Como viene siendo habitual, el Fondo Monetario Internacional (FMI) ha anticipado esta semana el contenido de los capítulos analíticos de una de sus publicaciones fundamentales para seguir el sistema financiero mundial, Global Financial Stability Report (GFSR), que se presentará al completo el próximo día 13 de abril. El capítulo del que trata este post se refiere al sector seguros, a sus tendencias y a sus implicaciones para el riesgo sistémico, que se ha incrementado para este sector en los últimos 10 años.

Generalmente, las publicaciones sobre estabilidad financiera, de una u otra forma, tratan del sector seguros, pero no es tan frecuente que le dediquen un capítulo monográfico. El GFSR lo justifica por la importancia del mismo, que posee el 12% de los activos financieros mundiales, 24 billones[1] de dólares, de los cuales el 85% corresponden al seguro de vida, con una clara orientación hacia el medio y largo plazo. Esto último descansa en el plazo más largo de maduración de este tipo de seguro por ambos lados del balance.

No hay que olvidar qué es el riesgo sistémico, tal y como lo define el reglamento que puso en marcha la Junta Europea de Riesgo Sistémico, que publicó hace pocos meses un informe sobre dicho riesgo para el sector a un nivel europeo, “un riesgo de perturbación del sistema financiero, que puede tener repercusiones negativas graves sobre el mercado interior y la economía real. Todos los tipos de intermediarios, mercados e infraestructuras financieros pueden ser sistémicamente importantes en cierto grado.”

Dimensión relativa de los intermediarios financieros

(% PIB)

Gráfico

Fuente: FMI

Es decir, no se trata de analizar las empresas aseguradoras individuales (lo que GFSR denomina la visión dominó) ni siquiera el conjunto del sector como tal (la visión tsunami), sino siempre en relación con la actividad real de los clientes. En este sentido, podemos atribuir al seguro dos ejes de relevancia sistémica, que no son totalmente independientes entre sí: la cobertura de riesgos de los clientes y sus inversiones en determinados mercados e instrumentos. Por eso, una de las conclusiones del GFSR aconseja un enfoque más macroprudencial en la supervisión del sector.

Riesgos sistémicos en seguros

Gráfico 2

 

Fuente: FMI

Tradicionalmente se ha considerado el sector seguros, particularmente el seguro de vida, por el lado del pasivo, en función de los compromisos que asume frente a sus clientes, y esta es la razón por la cual la regulación no permite la consolidación para fines de supervisión con el negocio bancario, que es, fundamentalmente, un negocio de activo. Sin embargo, GFSR pone el foco, sobre todo, en el lado del activo, en el que también hace hincapié la regulación más reciente del sector (Solvencia II en la UE). En este sentido, se aproxima mucho más a la banca, ya que, como en el caso de esta, ha sufrido importantes transformaciones en la crisis actual.

Por eso, GFSR se preocupa singularmente por el escenario de bajos tipos de interés, con mayor trascendencia en los seguros dado el período de inversión más dilatado de sus carteras. Por eso también menciona a las pequeñas entidades, que, siendo de menor dimensión, pueden ser más preocupantes por sus políticas más agresivas y sus menores posibilidades de defensa frente a acontecimientos negativos, algo que nos recuerda a lo sucedido en España con las cajas de ahorros.

Con un carácter más general, GFSR se preocupa de la volatilidad de los precios de los activos de las aseguradoras y de que ciertos descensos puedan poner en peligro la atención de sus compromisos frente a los clientes, lo que podría provocar la crisis de estos últimos. En este sentido, se recomienda una mayor atención a las correlaciones que puedan existir entre los distintos mercados e instrumentos, que pueden impedir seguir políticas adecuadas de diversificación de riesgos.

 

 

[1] En el sentido castellano, millones de millones.

Finanzas a las 9

Sobre el blog

Los profesionales de Afi ofrecen un punto de vista singular sobre la actualidad del sistema financiero. En cada publicación se aborda el análisis de cuestiones ligadas al proceso de transformación del sector, a las novedades regulatorias, a la relación con la tecnología o al repaso de los fundamentos teóricos que explican las bondades de un sistema financiero sólido.

Sobre los autores

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Afi es, desde 1987, una empresa líder en consultoría económica y financiera independiente. El rigor técnico, la innovación y la orientación al cliente son las bases de nuestra diferenciación y nos han permitido ofrecer desde 1994 formación financiera especializada a través de Afi Escuela de Finanzas.

Emilio Ontiveros es Presidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid. @ontiverosemilio.

Ángel Berges es Vicepresidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera de la Universidad Autónoma de Madrid.

Daniel Manzano es Consejero Delegado de Analistas Financieros Internacionales (Afi). @dmanzanoster.

Esteban Sánchez Pajares es Socio del área de Banca y Seguros de Analistas Financieros Internacionales (Afi). @est_snchez.

Francisco José Valero es Socio del área de Estudios de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Autónoma de Madrid.

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