Financiación empresarial: una ley necesaria

Por: | 22 de abril de 2015

Está a punto de publicarse la ley de fomento de la financiación empresarial, una vez que ha concluido su tramitación parlamentaria. Aunque no está directamente relacionada con la unión de los mercados de capitales de la UE, entre otros motivos porque esta última está todavía pendiente de definición, va en la misma dirección de promover la financiación alternativa a la bancaria, especialmente desde el punto de vista de la pequeña y mediana empresa (pyme).

No es una ley que haya recibido mucha atención en los medios, pese a los cambios importantes que conlleva, pero no podemos olvidar que la situación de partida sigue siendo un sobreendeudamiento empresarial. Por tanto, cabe esperar que sus efectos vayan desplegándose lentamente en el tiempo. En todo caso, en este post solo hacemos un análisis general, que puede verse ampliado en temas concretos en comparecencias posteriores.

El acceso a la financiación por parte de las empresas, especialmente la pyme, es un aspecto que sigue regularmente el BCE. Su último informe es de noviembre pasado, y ha recibido recientemente la atención del Banco de España. De este último, extraemos los gráficos siguientes:

 

Gráficos

 

La ley tiene seis grandes partes. La primera de ellas afecta a la financiación bancaria de la pyme, fundamentalmente en lo que se refiere a los derechos de ésta a ser informada con antelación de la posible reducción o cancelación de la financiación recibida de la entidad de crédito, y de recibir una valoración por parte de la entidad que pueda hacer valer ante otras instancias. Este apartado de la ley puede tardar en aplicarse, ya que requiere que el Banco de España defina el modelo-plantilla y la metodología para la elaboración del informe estandarizado de evaluación de la calidad crediticia de la pyme.

Otra parte extiende el acceso a los mercados de capitales. Para ello flexibiliza y amplía la posibilidad de emitir obligaciones, abriéndola a la sociedad limitada, la figura societaria más utilizada en nuestro país, lo que debe incorporar nuevas empresas al Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF). Junto a ello, se obliga a que las empresas que, negociándose en un sistema multilateral de negociación, como es el Mercado Alternativo Bursátil (MAB), asciendan al mercado oficial si su capitalización se hace suficientemente relevante.

Otras tres partes de la ley proporcionan un régimen jurídico nuevo a sendas instituciones:

  1. Los establecimientos financieros de crédito, que, una vez perdida su condición de entidad de crédito por el Real Decreto-ley 14/2013, se han convertido en entidades de regulación nacional, con un papel destacado frente a las empresas, que justifica que no se sometan a todo el rigor de la nueva regulación bancaria conocida como Basilea III.

  2. La titulización, una faceta en la que tradicionalmente ha destacado nuestro país, pero que contaba con una normativa muy dispersa, y dos figuras, los fondos de titulización hipotecaria y los fondos de titulización de activos, que ahora se funden en los fondos de titulización  sin más, al mismo tiempo que se flexibiliza su regulación.

  3. Las plataformas de financiación participativa, que se corresponden con lo que se denomina el crowdfunding y constituyen una auténtica novedad en nuestro país. Se les permite captar financiación en forma de valores, pero también de participaciones sociales para la sociedad limitada o préstamos. 

Finalmente, la ley refuerza las capacidades supervisoras de la CNMV, básicamente en la dirección de aproximarlas a las que cuenta el Banco de España, aunque esta última institución las ejerza ahora bajo la batuta del BCE respecto a las entidades de crédito.

Como decimos, una ley que hacía falta, porque todo lo que suponga aumentar las opciones con que cuentan las empresas para financiarse debe considerarse positivo. En cualquier caso, no cabe esperar soluciones milagrosas, al menos a corto plazo.

Los bajos tipos inquietan al seguro

Por: | 20 de abril de 2015

No era difícil adivinar un horizonte de bajos tipos de interés persistentes en el tiempo como resultado de la crisis financiera. Las agresivas políticas monetarias, instrumentadas antes en las economías anglosajonas y de forma más tardía en la eurozona,  han favorecido claramente la recuperación. Sin embargo, pueden generar impactos adversos relevantes en algunos sectores y, por ende, también en la economía. El de la actividad aseguradora es uno de ellos, por su papel esencial en el sistema financiero como canalizador del ahorro a largo plazo y su potencial vulnerabilidad a tal situación.

Esta reflexión es la que el supervisor europeo de la actividad aseguradora, (EIOPA[1], por sus siglas en inglés), anticipó hace algo más de un año cuando diseñó un ejercicio de estrés para evaluar la capacidad de resistencia del sector en un escenario de tipos muy bajos que se prolongasen en el tiempo. De hecho adoptaron la referencia histórica de los bajos tipos alcanzados durante la crisis japonesa.

La preocupación estaba justificada. En algunos países europeos se dan situaciones (pólizas ligadas al ahorro a largo plazo y al seguro de vida) en las que los flujos futuros que generan las cuantiosas inversiones de las compañías aseguradoras no están razonablemente solapados con sus compromisos a largo plazo frente a los asegurados. Se quedan cortos y, a veces, hasta muy cortos. Y si, como también ocurre en muchos casos, dichos compromisos incorporan rentabilidades garantizadas con tipos que no son precisamente a los que ahora[2] (y durante bastante tiempo) las compañías podrán reinvertir sus  carteras de activos, el problema de falta de encaje temporal entre flujos de activos y pasivos deja de ser baladí: (1) la rentabilidad, pero incluso la solvencia de algunas entidades, podría empezar a cuestionarse y (2) los efectos colaterales sobre los mercados financieros, en los que el sector tiene una fuerte presencia, no tardarían en llegar.

De esta potencial amenaza se hace eco expresamente el Fondo Monetario Internacional en su recién publicado informe sobre la estabilidad del sistema financiero internacional[3]. El gráfico de más abajo, tomado de dicho informe, es ilustrativo de cómo han quedado desbordados los escenarios de tipos sobre los que las aseguradoras europeas realizaron los mencionados ejercicios de estrés impulsados por EIOPA  en 2014 y cuyos resultados se publicaron el pasado diciembre.

20150418 DM Tipos interes stress EIOPA

 

 

 

 

 

Tras la puesta en marcha a principios de año de la política de expansión cuantitativa del BCE, la curva de tipos vigente (euro area market yield –actual-, en el gráfico) no sólo se encuentra significativamente por debajo de la que se había definido en el escenario base (EIOPA baseline scenario), sino también de la del propio escenario de tipos estresado (EIOPA japanese-like scenario). Pero más aún, incluso la curva de tipos de interés que el mercado descuenta (espera) en un horizonte de cinco años (Euro area  market yiels –five years out-, en el gráfico) también seguiría estando por debajo de la del escenario extremo  de tipos utilizado en el ejercicio de estrés. En definitiva, el mundo real de tipos de interés que presumiblemente van a enfrentar las compañías aseguradoras europeas (también el resto de los agentes) está más allá de lo que cabía imaginar como un “escenario adverso” para la inversión en renta fija hace pocos meses. 

Por otra parte, del nivel de presencia del sector de seguros europeos en los mercados es bien ilustrativo en el gráfico siguiente, que reproduce el mismo informe del FMI. Sus carteras contienen, por ejemplo, el 20% de la deuda soberana, mas del 30% de la renta fija emitida por empresas o por entidades financieras, y hasta el 40% del saldo de titulizaciones. Por supuesto constituye también una de las principales contrapartidas en operaciones swaps y en los mercados de derivados. Dicho de otro modo, el sector seguros es un actor de primer orden en los mercados, y un eventual tropiezo o incluso meros cambios abruptos en la composición de sus carteras podría tener consecuencias muy indeseadas para los mismos.

  20150418 DM Participacion Seguros en activos financieros europeos

 

  

 

 

No expresa el FMI la misma preocupación por todos los países y resalta claramente algunos de ellos. Singularmente el caso de Alemania, de enorme peso en la actividad aseguradora europea y el que parece que arroja los indicadores de desequilibrio mas acusados. España no sería un país que mostrase desequilibrios de envergadura entre la estructura de flujos de las carteras de las compañías y sus compromisos a largo plazo. Además, el peso  de su sector seguros es relativamente pequeño.

La experiencia de la reciente crisis bancaria nos dice, no obstante, que los problemas emergen en entidades individuales y que la capacidad de propagación de una situación de desconfianza, que a la postre alimenta los peores temores, es notable. Bien harían las entidades, y desde luego también los supervisores, en mantener un nivel de alerta suficiente.



[1] European Insurance and Occupational Pensions Authority

[2] Que constituyen una excepcionalidad histórica

[3] Global Financial Stability Report, abril 2015

Vuelta a casa, vuelta a lo seguro

Por: | 14 de abril de 2015

La crisis ha alterado aspectos esenciales de la actividad bancaria. La ha hecho, desde luego, más sensible a la gestión de riesgos y a un entorno regulador que reforzará las exigencias a este respecto, y eso lleva consigo no pocas consecuencias.

La más explícita desde poco después de emerger la crisis fue un repliegue desde las actividades internacionales. Una vuelta a casa que se puso de manifiesto en el desplome en la actividad crediticia transfronteriza de las grandes entidades, especialmente en la eurozona.

Ahora el FMI centra el segundo de los capítulos de su Global Financial Stabilty Report (GFSR) en ese y otros cambios de importancia observados en la banca con proyección internacional, que aquí se comentan a modo de resumen.

1. Cambios en la actividad bancaria internacional

1.1. Vuelta a casa: de la actividad  transfronteriza a la multinacional

La vuelta a casa es evidente. Los activos transfronterizos han descendido en proporción de los activos bancarios totales hasta niveles inferiores a los anteriores a la crisis, como se ve en el gráfico adjunto. Ello no ha impedido que la actividad estrictamente multinacional de los bancos haya sido algo más intensa, tras caer en 2007 y 2008, sustituyendo parcialmente esos créditos transfronterizos (financiación directa a entidades de otros países) por los concedidos en moneda local, fondeados en los mercados de los países donde están establecidas las filiales. Este ha sido el caso de los bancos españoles, entre otros.

1.2. Retirada de determinados segmentos de mercado

Se ha reducido el número de filiales en el extranjero. Pero también se ha reducido la exposición a otros riesgos, siempre con el imperativo de la presión reguladora como dominante. Se ha vuelto a negocios y mercados con ventajas de información más claras, más tradicionales, alejándose de las actividades más intensivas en capital hacia las más directamente basadas en la generación de comisiones y gastos por servicios.

1.3. Emergencia de nuevos actores para cubrir los gaps abiertos

Las emisiones internacionales de bonos empresariales han tratado de compensar esas brechas abiertas por el crédito bancario. Desde luego, de los emisores provenientes de mercados emergentes. No hace falta insistir en que los bajos tipos de interés han constituido un poderoso atractivo a esas emisiones.

1.4. Regionalización

Ha sido particularmente explícita en el caso de los bancos de la eurozona, que se han replegado desde los mercados emergentes y en desarrollo desde 2008, sin que hayan recuperado aquellos niveles de exposición a esos países, Asia incluida, previos a la crisis. En Asia, esta vuelta a Europa ha sido más que compensada con la intensificación de la presencia de bancos japoneses en la región. 

No ha ocurrido lo mismo en América Latina, donde el repliegue europeo ha sido cubierto por bancos locales, estadounidenses y canadienses, fundamentalmente.

2. Causas

Las razones de los cambios anteriores son internas y externas al sector bancario.

2.1. Profundo y prolongado desapalancamiento de bancos, familias y empresas desde el inicio de la crisis. Importante efecto sobre la oferta y la demanda de crédito. En España, desde luego, lo hemos observado muy claramente, mediante la venta muy significativa de activos de todo tipo por los bancos. En realidad, ahora volvemos a observarlo en estos días con las ventas de activos de algunas entidades, considerados estratégicos hasta hace poco.

Al mismo tiempo tratan de confiar en fuentes de financiación más estables y seguras.

2.2. Presiones reguladoras

En particular, se trata de aquellas presiones para fortalecer la base de capital de los bancos, al tiempo que reducían su oferta de crédito doméstica.

3. Consecuencias

Puede dar la impresión de que esa involución internacional es inequívocamente favorable, pero sus efectos, como reconocen los autores del informe, están lejos de manifestarse con toda claridad. Señalemos algunos, a modo de muestra:

 3.1. Reducción de posibilidades de diversificación de riesgos. Es decir, mayor exposición a shocks locales.

3.2. Menores posibilidades para las economías receptoras de la financiación internacional de compensar las variaciones en la oferta de crédito local.

3.3. Menores posibilidades de contagio de los flujos transfronterizos, en ocasiones fuente de episodios de inestabilidad financiera local. Aunque es verdad que históricamente los flujos bancarios transfronterizos han sido mucho más volátiles que los flujos financieros de cartera.

Posiciones acreedoras transfronterizas y locales relativas a activos bancarios
totales de países receptores (%) 

   Gráfico traducido

Fuente: FMI, Global Financial Stability Report, abril 2015

 

Hasta aquí el balance provisional de una tendencia que está durando lo que la crisis. En la medida en que esta se inspira más en la presión reguladora y la de los supervisores, es de esperar que no sea precisamente agua de mayo. Seguro que en este blog aparecen señales de su carácter más o menos irreversible.

 

Artículo de próxima publicación en la revista Empresa Global nº 151, mayo 2015. Ediciones Empresa Global

 

 

En busca de una “liquidez líquida”

Por: | 27 de marzo de 2015

(*) Con Óscar Ibáñez, consultor de Banca y Seguros de Afi

 

La liquidez viene recibiendo en los últimos tiempos una especial atención en el mundo de las finanzas, básicamente por dos motivos: su abundancia y las consecuencias que para la gestión de la misma, sea con fines de inversión o financiación, se derivan de los bajos tipos de interés, que incluso han llegado a ser negativos en algunos casos.

Esta atención sobre la liquidez llega en un momento en el que la Unión Europea  acaba de poner en marcha la primera gran medida regulatoria para el control de la liquidez: la introducción parcial (al 60% de exigencia) en el próximo octubre de la ratio LCR (liquidity coverage requirement) para la gestión de la liquidez a corto plazo.

No existe ninguna contradicción entre ambas perspectivas. Por un lado, que el conjunto del sistema financiero no tenga problemas de liquidez no significa que todas las entidades que lo forman no puedan tenerlos. Por otro, desde la irrupción de la crisis actual una de las principales líneas de preocupación normativa ha estado, precisamente, en persuadir a las entidades para que mejoren el control y la gestión de su liquidez. Por eso Basilea III introduce un nuevo riesgo de liquidez, que no se había controlado de forma homogénea ni eficiente hasta ahora.

La crisis actual ha supuesto una ruptura en la forma de gestionar la liquidez. Hasta entonces la gestión del riesgo de una entidad financiera pasaba principalmente por el control del riesgo de crédito, sin olvidar mirar por el rabillo del ojo la gestión del riesgo de mercado, del tipo de interés o de otros riesgos que podrían impactar de una u otra forma y con cierta magnitud en la cuenta de resultados.

Sin embargo, la gestión del riesgo de liquidez era prácticamente inexistente, basada en elementos cualitativos y políticas; no en vano cualquier entidad encontraba la liquidez que necesitaba emitiendo instrumentos de financiación en la vorágine inversora que predominaba, en los años previos a la crisis, en el mercado de instrumentos mayoristas.

La crisis financiera cambió las prioridades de las entidades financieras en la gestión de los riesgos y puso sobre aviso a los reguladores. La liquidez, pese a lo que se pudiera pensar, ya no era un bien ilimitado (como se vio en la británica Northern Rock). Las entidades encontraron trabas a la financiación mayorista, con el cierre de mercados de productos como la titulización o el de deuda subordinada abriéndose un proceso de vuelo a la calidad (“flight to quality”) que todavía hoy no ha concluido.

Las entidades financieras dejaron de conseguir la financiación que lograban mediante la emisión de instrumentos de mayor riesgo y pasaron a financiarse (las que pudieron) exclusivamente con instrumentos que los inversores consideraban de menos riesgo, como los bonos cubiertos (covered bonds). En situaciones de crisis, más vale pájaro en mano…

En este contexto se fragua la génesis de Basilea III, la nueva normativa de riesgos bancarios, donde uno de las principales novedades estará en el riesgo de la liquidez, sobre todo en la gestión de la liquidez en el corto plazo.

Ante lo estéril que es la exigencia de un mayor capital para controlar el riesgo de liquidez, Basilea III define el control del mismo a corto plazo a través del cumplimiento de una ratio, denominada LCR, que induce a las entidades bancarias a tener tantos activos líquidos (en el sentido de liquidables en el mercado con cierta facilidad y sin grandes recortes en el precio en situación de crisis) como posibles salidas netas de caja en los próximos 30 días. La idea que subyace es que si una entidad tiene capacidad para hacer frente a las deudas que pueda tener en el corto plazo, probablemente pueda sobrevivir a una crisis (sistémica o idiosincrásica).

Fórmula

La formulación definitiva de la ratio LCR para Europa se ha publicado dos años después de que Basilea definiera la metodología de cálculo de la propia ratio (enero de 2013), en la que se sentaron las bases más importantes. El diablo está en los detalles y la definición de lo que es considerado un activo líquido depende de la jurisdicción y de la capacidad de negociación de los reguladores de cada país para defender sus productos por antonomasia. 

Los bancos ya han descontado la introducción de la norma y han ido llenando sus balances con productos que puedan liquidar en el mercado en situaciones de crisis por al menos el valor de sus salidas de caja netas previstas.

La lección está aprendida y a estas alturas todos los bancos españoles y la mayoría de bancos europeos cumplen con creces con este requisito sin necesidad de que sea obligatorio por norma. Pero no está mal que se exija, no vaya a ser que dentro de unos años veamos de nuevo a la liquidez como un serio problema de los bancos y alguno considere que su gestión debe ser postergada a un segundo plano.

Siempre queda la duda de si, en el caso de que vuelva una crisis de liquidez, los activos elegidos como líquidos para el cómputo del LCR serán lo suficientemente líquidos para aguantarla. En ese momento, suponemos, no quedará otra que volver a redefinir los activos líquidos.

Resultados y rentabilidad de la banca en España

Por: | 25 de marzo de 2015

El Banco de España publicó hace unos días en su boletín estadístico las cuentas agregadas de resultados de la banca de 2014 por sus negocios en España[1]. Las rúbricas más relevantes de dichas cuentas se ofrecen en el cuadro siguiente.  En él se contrastan las cifras de este último año con las del 2013, el primero en el que la banca volvió a tener un resultado positivo, aunque  reducido, tras un bienio (2011-12) de deterioro de los balances y de pérdidas espectaculares no conocidas nunca anteriormente en nuestro país.

Cuenta de resultados de la banca por su negocio en España

20150324 Resultados banca 2014
   

 

 

 

 

 

 

Fuente: Afi, a partir del Boletín Estadístico del Banco de España

Es fácil sintetizar su evolución, en un contexto en el que se ha seguido reduciendo el balance gestionado por la banca como consecuencia del desapalancamiento de la economía española; hasta 2,85 billones de euros de activos totales medios (ATM) frente a 3,13 billones en 2013. En concreto:

  1. Se han mantenido en términos absolutos los distintos márgenes antes de afectar las provisiones, las pérdidas por deterioro y los extraordinarios. Esto quiere decir, en la práctica, que los márgenes han aumentado algo en términos relativos en relación al volumen de negocio.
  2. No obstante, los resultados antes de impuestos mejoran sustancialmente: en realidad más que se triplican. Esto es consecuencia de los menores saneamientos de los balances (en torno a 11.000 millones de euros menos entre provisiones y pérdidas por deterioro) que han debido efectuarse ya en el pasado ejercicio, merced al esfuerzo realizado en los años previos y a la mejora de las condiciones económicas. En esos menores saneamientos radica en exclusiva el fuerte impulso, hasta casi los 14.000 millones de euros, del resultado antes de impuestos.
  3. Finalmente, el aumento del resultado neto (beneficios después de impuestos) también es significativo, aunque notablemente menor como consecuencia de la “recuperación de impuestos” que tuvo lugar en 2013.

No es menos llamativa la visión con cierta perspectiva de la evolución de los resultados de la banca por sus negocios en España en los últimos quince años, que se ofrece en el gráfico adjunto:

20150324 Evolucion resultados banca
 

 

 

 

 

 

 

 

Fuente: Afi, a partir de datos del Boletín Estadístico del Banco de España

  1. Nótese que los ya mejores resultados de 2014: a) son, en orden de magnitud, similares a los del 2009 (inicios de la crisis), b) están no obstante sustancialmente por debajo (la mitad) del nivel pre-crisis en 2007, y c) hay que remontarse a 2005, diez años, antes para volver a encontrar resultados similares a las actuales.
  2. Por supuesto, si además se tiene en cuenta que los niveles de capital exigidos para el ejercicio de la actividad bancaria son hoy, tras los mayores requerimientos de solvencia, sustancialmente más elevados, eso quiere decir que la rentabilidad del negocio bancario en España (también en el resto de la Unión Europea) es comparativamente muy reducida todavía: un ROE actual situado en torno a un 5% es tres veces inferior en media a los niveles de los años pre-crisis.
  3. ¿Es factible una mejora de la rentabilidad actual? Sin duda. Y vendrá básicamente de la mano de las menores pérdidas por deterioros, una vez que ya se ha realizado el grueso del saneamiento de los balances bancarios y han mejorado significativamente las perspectivas económicas. ¿Cuánto? El margen es significativo, pero está acotado. Reducir a la mitad (unos 8.000 millones de euros) las provisiones y pérdidas por deterioro está dentro de lo factible en un horizonte de 1 o 2 años. Pero incluso en este caso, la rentabilidad aun estaría en la frontera de alcanzar los dos dígitos; lejos de los registros de hace algunos años.


[1] En realidad de las entidades de crédito, incluyendo los EFC, y son obtenidas a partir de la información de los estados reservados individuales que presentan al supervisor las entidades. Nótese que no se incluyen los resultados de los negocios fuera de España, que en el caso de los dos grandes bancos españoles, Santander y BBVA, suponen una aportación sustancial.

Finanzas a las 9

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