Finanzas a las 9

Sobre el blog

Los profesionales de Afi ofrecen un punto de vista singular sobre la actualidad del sistema financiero. En cada publicación se aborda el análisis de cuestiones ligadas al proceso de transformación del sector, a las novedades regulatorias, a la relación con la tecnología o al repaso de los fundamentos teóricos que explican las bondades de un sistema financiero sólido.

Sobre los autores

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Afi es, desde 1987, una empresa líder en consultoría y formación independiente en economía, finanzas y tecnología. El rigor técnico, la innovación y la orientación al cliente son las bases de nuestra diferenciación y nos han permitido ofrecer desde 1994 formación financiera especializada a través de Afi Escuela de Finanzas.

Emilio Ontiveros es Presidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y de Afi Escuela de Finanzas, además de Catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid. @ontiverosemilio.

Ángel Berges es Vicepresidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera de la Universidad Autónoma de Madrid. @AbergesAngel.

Daniel Manzano. Socio de Afi. Presidente de Afi Inversiones Financieras Globales EAFI y de Afi Consultores de las Administraciones Públicas. @dmanzano_afi.

Esteban Sánchez Pajares es Socio del área de Banca y Seguros de Analistas Financieros Internacionales (Afi). @est_snchez.

Francisco José Valero es Socio del área de Estudios de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Autónoma de Madrid.

Daniel Fuentes Castro es responsable de análisis macro de Analistas Financieros Internacionales (Afi)@dfuentescastro

Ricardo Pedraz es consultor de área de Finanzas Públicas de Analistas Financieros Internacionales (Afi) @RicardoPedraz.

Verónica López es Consultora senior del área de Economía aplicada y territorial de Analistas Financieros Internacionales (Afi) @VLopezSabater.

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Las fundaciones bancarias, nueva figura en el horizonte

Por: | 25 de enero de 2013

Vaya de entrada que las fundaciones bancarias (FB) a las que se refiere este post no son aquellas que han constituido los bancos para ejercer actividades de interés general, como, por ejemplo, de carácter cultural, artístico o científico, sino una figura nueva que pronto será realidad una vez se apruebe como ley el anteproyecto de ley (APL) de cajas de ahorro y fundaciones bancarias  que acaba de someter a audiencia pública el Ministerio de Economía y Competitividad.

Como indica su título, dicho APL conllevará una regulación legal de nueva planta de las cajas de ahorros que hemos conocido hasta ahora, de las que sólo se espera que pervivan las dos más pequeñas, de la que no nos ocupamos en este post, y la incorporación de las FB. Esta figura se ha hecho necesaria debido al memorando de entendimiento (1) firmado por España con ocasión del rescate de su sistema bancario, no tanto porque éste lo exija, sino por evitar algunos requisitos del mismo.

En efecto, dentro del punto 23 del memorando, se exigía el refuerzo de los mecanismos de gobernanza de las antiguas cajas de ahorros y de los bancos comerciales bajo su control. Asimismo que las autoridades españolas se comprometieran a preparar normas que aclaren la función de dichas cajas de ahorro en su calidad de accionistas de bancos, para, en último término, reducir su participación en ellos hasta un nivel no mayoritario. También debían proponer medidas para adoptar requisitos de incompatibilidad para los órganos de gobierno de las antiguas cajas de ahorros y los bancos comerciales bajo su control.

Ahora bien, la venta forzosa de esas participaciones, además de la pérdida de control mencionada, hubiera conllevado, en las circunstancias actuales de la economía y los mercados financieros, la percepción por parte de las cajas de importes sensiblemente reducidos por las mismas. Esto hubiera supuesto que las entidades que se han comportado razonablemente bien en la crisis actual se  vieran claramente perjudicadas. Por eso se negoció el tema con la Comisión Europea y el pivote de la solución es precisamente la FB.

La FB, cuya existencia implica la posesión de una participación significativa (al menos el 10% del capital o de los derechos de voto) en un banco, es, ante todo, una fundación y, por tanto, no es una entidad financiera, pero sí se encuentra sometida a supervisión por parte del Banco de España sobre la base de dos objetivos. El primero es el que afecta a cualquier participación significativa de este tipo, que pasa por el control de la influencia de la misma sobre el banco, incluyendo los posibles conflictos de interés. El segundo es la atención a las necesidades de capitalización del banco por parte de la FB, teniendo en cuenta que ésta sólo dispone, en principio, de los ingresos derivados de su participación en el banco.

Se entiende así que las FB, que como tales fundaciones son controladas por el correspondiente protectorado, sean también objeto de supervisión financiera con exigencias crecientes en función del nivel de su participación en el banco. Además de la gestión de esta participación, la actividad de las FB se centrará en continuar la encomiable obra social de las cajas de ahorros a las que viene a sustituir, por lo que su interés va más allá del meramente particular o del sistema financiero y se expande a toda la sociedad.

Por tanto, no hay obligación de ventas predeterminadas, aunque las puede imponer el Banco de España si las considera necesarias. A cambio, las FB están sometidas a ciertas exigencias orientadas al cumplimiento de los dos objetivos mencionados. Si la participación alcanza el 30%, la FB habrá de acordar con su banco un protocolo de gestión de la misma, que regulará la relación entre ambos. También habrá de presentar anualmente un plan financiero, mediante el cual pueda hacer frente a las posibles necesidades de capital del banco.

Si la participación llega al 50%, el plan financiero debe ir acompañado de un plan de diversificación de inversiones y de gestión de riesgos, así como de la dotación de un fondo de reserva para hacer frente de forma sistemática a las necesidades de capital del banco. Si, inicialmente, la FB dispone de una participación de ese nivel, no la puede aumentar con posterioridad adquiriendo acciones a ese efecto.

Con las FB se da una solución a aquellas cajas de ahorros que, figurando todavía como tales, ya no ejercen por sí mismas ninguna actividad financiera, salvo posiblemente por el monte de piedad. Esto conllevará una depuración del censo de estas entidades hasta que sólo queden las que sean realmente cajas, en principio las dos previamente mencionadas. En estos momentos hay 20 cajas de ahorros registradas (2),  sin contar la Confederación Española de Cajas de Ahorros, y recientemente se han dado de baja 14 por su conversión a fundaciones de carácter especial. Esta última figura también está llamada a desaparecer, bien por conversión a FB, bien porque pase a ser una fundación a secas. Entre las cajas desaparecidas, destacamos la que venía siendo con diferencia la más antigua, especialmente si consideramos su origen como monte de piedad en 1702.

25 enero 3

(1) En las 15 primeras páginas del documento.
(2) Página 25.

Comparadores de productos financieros

Por: | 23 de enero de 2013

No cabe duda de que uno de los grandes logros de Internet es poner a un click de distancia del consumidor la oferta de productos y servicios de prácticamente cualquier empresa. Si hace una década teníamos que desplazarnos y recorrer un buen número de tiendas para encontrar el precio más bajo o la mejor garantía, hoy es suficiente con realizar una búsqueda para acceder a esta información en línea. En muchos casos, podemos incluso efectuar la compra o contratación directamente a través de Internet, por lo que la conveniencia de esta práctica es máxima.

En el caso de los productos con atributos muy estandarizados y escasa diferenciación (lo que en inglés se denominan commodities) la comparación puede suponer grandes ahorros, ya que el objetivo del cliente en estos casos es sencillamente obtener el mejor precio. Los productos y servicios financieros más básicos podrían entrar en esta categoría si obviamos posibles dudas sobre la reputación o solvencia de alguna entidad. Sin embargo, dichas dudas quedan disipadas en buena medida por las autoridades supervisoras y por esquemas como el Fondo de Garantía de Depósitos.

Ahora bien, si para contratar un determinado producto financiero tengo que visitar todas las páginas web de las entidades que lo comercializan para ver cuál de ellas ofrece un mejor precio para unas características análogas, ¿no sería preferible contar con un servicio que haga ese trabajo por mí? En efecto, ésta es la propuesta de valor de los comparadores financieros, a los que cada día recurren más usuarios en busca de las ofertas más competitivas. Una sencilla búsqueda en Google Trends, con un filtro para mostrar sólo los resultados de España y dentro del sector financiero, nos muestra que el interés por este tipo de servicios (búsquedas del término "comparador") está actualmente en niveles máximos.

Google trends comparadores

Fuente: Google Trends

Hace unos días hablábamos en este blog del próximo fin de las altas remuneraciones de depósitos. En este contexto, los comparadores como Bankimia, iAhorro o Helpmycash (por citar los tres más importantes que operan en nuestro país) muestran de un vistazo cuáles son las mejores condiciones que nos ofrece el mercado en cada momento para cuentas remuneradas, depósitos y pagarés. Otros productos que pueden ser comparados habitualmente son las tarjetas de crédito y las hipotecas.

Por su parte, los seguros cuentan con comparadores especializados de pólizas como Arpem o Seguros.es. Según datos de Comscore citados por Cinco Días, estas páginas registran en conjunto más de un millón de visitas únicas al mes en España, y su crecimiento interanual alcanzó en octubre de 2012 un 85% en el caso de Acierto o un 16,9% de Rastreator.

El rápido crecimiento del sector de comparadores de seguros en Europa ha llevado a la Comisión Europea a promover un borrador de directiva que aclare qué requisitos deben cumplir estos sitios a la hora de mediar. En España, la Dirección General de Seguros y Fondos de Pensiones (DGSFP), adscrita al Ministerio de Economía, trabaja en la normativa de transposición de la directiva vigente, cuya aplicación es desigual en Europa. Una de las medidas contempladas en la nueva directiva es que los comparadores de seguros online, en la medida en que actúan como mediadores, deberán registrarse ante su supervisor nacional (en España, la citada DGSFP). Hasta la fecha, este paso no se requería, por lo que se permitía la operación bajo el paraguas de otras sociedades comunitarias.

Ventanas de emisión

Por: | 17 de enero de 2013

Con la aprobación de los planes de reestructuración de los bancos necesitados de ayudas, la aportación efectiva de capital a los mismos, y la también efectiva constitución de la sociedad de gestión de activos (SAREB), puede afirmarse que la reestructuración bancaria queda definitivamente concluida, siempre con la salvedad de que un hipotético empeoramiento o alargamiento de la crisis dejase cortas la estimaciones de capital realizadas.

Con ello se cierra un proceso que cabe calificar de excesivamente lento, tanto en el reconocimiento de pérdidas, como en la reducción de capacidad instalada (número de entidades, oficinas y empleados), aspecto este  que los planes de reestructuración aprobados por la Comisión Europea abordan con especial intensidad y velocidad.

Pero si en esos ámbitos se puede tachar de lento al sistema bancario español, donde no cabe utilizar en absoluto dicho calificativo es en la relación con los mercados mayoristas, y especialmente en el aprovechamiento de las ventanas de emisión que en los mismos aparecen.

Desde la eclosión de la crisis de la deuda soberana a mediados de 2011, y la consiguiente agudización del círculo vicioso entre riesgos bancarios y soberanos, los mercados se han mostrado extraordinariamente volátiles, tanto en el mercado secundario, como sobre todo en el primario. El exponente de dicha volatilidad en el secundario es la prima de riesgo, tanto de la deuda pública como de la bancaria, con más de un 90% de correlación entre una y otra.

En el mercado primario, por su parte, esa volatilidad se traduce en unas ventanas de emisión que se abren y, sobre todo, se cierran, con una extraordinaria rapidez, lo que obliga a una gran agilidad por parte de las entidades para aprovechar esos momentos de apetito inversor por parte de los mercados.

En el gráfico adjunto puede comprobarse esa extraordinaria volatilidad en la capacidad para emitir valores bancarios en los mercados; esa inestabilidad, a su vez, provoca una gran vulnerabilidad en un contexto en el que el sistema viene afrontando vencimientos anuales cercanos a los 100.000 millones de euros.

Emisiones de deuda por entidades bancarias españolas: Importes
y vida media de las emisiones
(distribución por trimestres en millones euros)

Blog9

Fuente: Afi, entidades colocadoras, Reuters, Bloomberg

 

En el gráfico puede comprobarse cómo el año pasado, tras una primera ventana de emisión bien aprovechada, el mercado se cerró por completo en primavera, y no fue hasta después del verano, tras el apoyo del Banco Central Europeo con sus operaciones OMT (Outright Monetary Transacitons), cuando dicha ventana de nuevo se
abrió.

Pero sin duda lo más relevante es el impulso que las emisiones han tomado en las dos primeras semanas del presente año. El comportamiento positivo se ha dado en un contexto de mercado extraordinariamente favorable a los activos españoles (deuda y bolsa), y muy específicamente a los referidos al sistema bancario. Las acciones de los bancos españoles registraban subidas cercanas al 12% en las dos primeras semanas hábiles, casi el doble de lo registrado por el conjunto del mercado.

Ese buen contexto de mercado, y la reaparición de apetito inversor para emisiones bancarias españolas, ha sido aprovechado por dichas entidades con una gran agilidad. Así, han colocado en el mercado emisiones por importe de 6.000 millones de euros, es decir, a un ritmo más del doble de lo que sería necesario para la renovación de vencimientos, sin duda anticipándose a posibles escenarios en los que el mercado se vuelva a cerrar.

Por otra parte, y como también se ilustra en el gráfico,  las emisiones se están realizando a unos plazos más dilatados, lo que debe traducirse en un calendario más desahogado para abordar futuros vencimientos. Y, por último, destacar que en las emisiones recientes están cobrando un peso creciente los instrumentos de deuda senior, en detrimento de las emisiones  respaldadas con colateral (fundamentalmente cédulas hipotecarias), lo que también puede ser interpretado como un síntoma adicional de que la reestructuración bancaria está básicamente completada.

Límite a los extratipos: acertado pero necesariamente transitorio

Por: | 15 de enero de 2013

Por lo que sabemos, el regulador estaría pensando en corregir la divergencia entre la evolución de los costes de financiación minorista y la evolución del euribor exigiendo un volumen mayor de recursos propios a aquellas entidades que excedieran determinados límites en la remuneración de los ahorros. De tener éxito, y dado que la mayor parte de estos depósitos no exceden del plazo de un año, al cabo de 12 meses el coste medio del pasivo del sector bancario español pasaría del actual 2,70% a situarse por debajo del futuro límite, que se podría fijar en torno al 1,75% para el mencionado plazo.

Contrariamente a la anterior restricción de tipos, la nueva medida sería de aplicación a cualquier producto bancario, incluidos los pagarés, y para importes hasta los diez millones de euros. No obstante, parece que se dejaría abierta la puerta a que un 15% de las captaciones del trimestre se beneficiaran de precios no limitados, lo que facilitaría la aplicación de las políticas de precios/comerciales sobre clientes específicos.

Hay que recordar que la penalización introducida por el RD 771/2011, actualmente derogada, que gravaba los depósitos con una mayor ponderación y, en consecuencia, un mayor coste a efectos del fondo de garantía de depósitos, no produjo el resultado esperado debido al trasvase de ahorro hacia los pagarés, no sujetos a aquella penalización.

La mayor exigencia de recursos propios, que lo sería de capital principal, se situaría por encima del 1% para que realmente fuera desincentivadora de la remuneración extra de los superdepósitos. Al margen de las consideraciones regulatorias, financieras o estratégicas que comentaremos a continuación, es novedoso que dentro de los factores de producción debamos contemplar a partir de ahora el coste de capital a la hora de fijar el tipo de un pasivo.

Esta medida debe ser catalogada necesariamente dentro de las funciones que la normativa le concede al regulador/supervisor para corregir anomalías o consecuencias de fallos de  mercado, y, en cualquier caso, en el marco de la regulación emanada del proceso de reestructuración y saneamiento del sistema bancario español, aunque nos aleje de la armonización europea.

Como pone de manifiesto el gráfico adjunto, históricamente (aunque más claramente a partir de diciembre de 2005) el coste de los depósitos minoristas a plazo se ha situado por debajo del euribor 12 meses, entre medio y un punto porcentual. Sin embargo, desde finales de 2008, coincidiendo con la crisis de confianza en las entidades de crédito, se invierte la tendencia hasta situar esta diferencia a favor de los depósitos, en torno a dos puntos porcentuales por encima del mencionado tipo de referencia y, lo que es más preocupante, con tendencia creciente.

Coste dep vs euribor
¿Qué puede explicar esta anomalía? La liquidez de las entidades de crédito define la capacidad de hacer frente a salidas de fondos de clientes, para las que las entidades deben estar preparadas en condiciones normales, incluso en escenarios de cierta tensión. No están preparadas, sin embargo, para hacer frente tan fácilmente a la devolución o no renovación de los fondos captados en mercados mayoristas. Ante la negativa de los mercados a seguir prestando fondos al inicio de la crisis, aquellas entidades que durante los primeros años de la década incrementaron el peso de la financiación mayorista en sus balances tuvieron que buscar entre los depositantes la sustitución de estos saldos, alterando completamente la estructura tradicional de precios (sustitución que fue parcial ya que la financiación que no se pudo desviar al mercado minorista se tradujo en un descenso de la inversión crediticia). El recurso a la financiación minorista generó un colapso en la demanda de fondos del público y la liquidez se convirtió en un bien escaso, lo que elevó los precios y provocó una singularidad que es necesario normalizar.

Peso finan en bal
La valoración de esta medida, a falta de su concreción legal, no puede ser más que positiva en el particular contexto del sector bancario español:

  1. Una vez que el proceso de saneamiento del sector bancario español se encuentra en su recta final y se está generando confianza en su sostenibilidad actual, es necesario ganar la confianza de los inversores a futuro. En esta línea, la normalización de los precios de financiación minorista es una palanca esencial para devolver los márgenes bancarios a niveles que sostengan las estructura productiva.
  2. No esperamos que el posible aumento del margen se traduzca en un aumento del beneficio, sino que las entidades lo apliquen a finalizar los ajustes pendientes, por lo que permitiría profundizar en el proceso de saneamiento actual.
  3. Dado que el coste de la financiación es uno de los factores que interviene en la fijación de los tipos activos, parte de esta reducción debería trasladarse de forma instantánea a los precios de la inversión crediticia, facilitando el acceso a crédito a las pymes y a las familias. El aumento del crédito contribuiría por su parte a la reactivación de la actividad y el consumo, al tiempo que también favorecería una reducción de las tasas de morosidad.
  4. Por último, introduciría un modelo competitivo totalmente diferente al de estos últimos cuatro años. Primará un modelo bancario de diferenciación en el que el cliente escogerá en función de la calidad y el servicio que reciba de las entidades de crédito, no en base al precio, contribuyendo a la innovación y el fortalecimiento del valor de franquicia.

Sin embargo, no se puede obviar otras consecuencias que podrían mitigar el efecto de la posible norma, como una transformación de la actual guerra de precios sobre los depósitos en una reducción de comisiones para fidelizar al cliente, o incluso la transferencia de depósitos a plazo hacia productos fuera de balance, como los fondos de inversión o los seguros financieros, que pudieran aportar una mayor rentabilidad al cliente en el futuro.

En este sentido, queda pendiente conocer igualmente si todo el sector participaría de esta o similar normativa. En la medida que las entidades de otros países de la UE que actúen en España a través de establecimientos o sucursales estarían sometidas a las exigencias de recursos propios de sus países de origen y, por tanto, no se vieran afectadas por una penalización en los extratipos, esta nueva regulación supondría una enorme desventaja competitiva para las entidades nacionales lo que alteraría significativamente las reglas del juego.

En cualquier caso, siendo audaz y valiente la mejor notica sería que fuera excepcional y con vocación de permanecer el tiempo mínimo imprescindible tras lo cual el sector bancario español habría entrado definitivamente en una senda de recuperación.

La “inversión” en la nueva banca pública

Por: | 11 de enero de 2013

Déjenme que un mes más tarde de mi anterior post “Contador a cero: banca dual” ilustre y ponga ya algunas cifras, ahora conocidas con más detalles, al desenlace del proceso de reestructuración y recapitalización de entidades financieras españolas receptoras de fondos públicos:

1. Las ocho entidades, integrantes de los llamados grupos 1 y 2[1] (G1 y G2) que recibirán ayudas públicas en el marco del Memorandum of Understanding  (MoU) sacarán de sus balances algo más de 100.000 millones de euros de activos dañados (créditos, activos adjudicados…) vinculados a la promoción y desarrollo inmobiliario. Éstos pasarán a la SAREB, el vehículo (banco malo) diseñado para alojarlos. Con cifras aún provisionales, ingresarán un contravalor aproximado de 50.000 millones en bonos avalados por el Tesoro español, tras haber provisionado y reconocido pérdidas por la diferencia.

TRASPASO DE ACTIVOS DAÑADOS A SAREB

  Inversion banca pública 1

 Fuente: Afi

2. Simultáneamente, estas mismas entidades recibirán fondos públicos en forma de capital (nuevas acciones o bonos convertibles computables como capital) por importe de 38.830 millones de euros que se aportarán con bonos del MEDE (Mecanismo Europeo de Estabilidad) para lograr una adecuada recapitalización. Ésta es especialmente necesaria tras el reconocimiento adicional de pérdidas asociado a la transferencia de activos dañados a la SAREB. A esa recapitalización contribuirán también los tenedores de preferentes y deuda subordinada (híbridos) de dichas entidades con otros 13.000 millones de euros aproximadamente, saldo vivo que se canjeará por nuevas acciones o bonos convertibles que emitirán las entidades, una vez recortado su valor para que absorban pérdidas antes de la inyección de dinero público.

La recapitalización, en el proceso que se está desarrollando en el marco del MoU, ascenderá por tanto a más de 50.000 millones de euros, proviniendo aproximadamente un 75% de la misma de fondos públicos. Conviene señalar además que estos fondos públicos en forma de capital son suplementarios a los algo más de 12.000 millones que ya fueron aportados por el Estado en fases anteriores del proceso de reestructuración del sistema bancario español.

RECAPITALIZACION DE ENTIDADES G1 Y G2

Inversion banca pública 2
 Fuente: Afi

3. Como resultado de estas operaciones, las ocho entidades receptoras de fondos públicos (G1+G2) contarán con un balance agregado de unos 650.000 millones de euros. Lógicamente, como puede advertirse en el diagrama posterior, se habrá producido un cambio sustancial en la estructura de su activo. Habrán desaparecido los activos relacionados con la promoción y el desarrollo inmobiliarios, representativos de  casi un 20% de su balance anterior, los cuales quedarán sustituidos mayoritariamente por bonos avalados por el Estado y bonos del ESM.  Por otra parte, el balance agregado del negocio en España de las nueve entidades no necesitadas de ayudas públicas que integran los llamados grupos 0 y 3 (G0 y G3)[2] será tres veces superior (algo más de 1,9 billones de euros) al de las receptoras de ayudas y, a diferencia del de las primeras, mantendrá su estructura previa.

ESTRUCTURA DEL ACTIVO DE LAS ENTIDADES RECEPTORAS DE FONDOS PÚBLICOS (G1+G2) FRENTE AL RESTO DEL SISTEMA (G0+G3)

  Inversion banca pública 3

 Fuente: Afi

4. No obstante, la mayor diferencia será la propiedad de las entidades: mayoritariamente pública[3] en las G1+G2 representativas del 25% del negocio  bancario en España, frente a la naturaleza privada de las entidades que acaparan el 75% restante y no han necesitado ayudas públicas. En principio, ese 25% está destinado a privatizarse con mayor o menor celeridad, según los casos.

5. Está por ver el grado de recuperación de los aproximadamente 50.000 millones de dinero público invertidos hasta ahora en la recapitalización de las primeras entidades (de hecho ya se ha anotado como déficit público en torno a una cuarta parte de esa cifra). También es incierta la recuperación de la aportación de capital a la SAREB, cercana a los 2.500 millones de euros, cuyo retorno sólo se concretará tras el proceso de liquidación de los activos dañados previsto en los próximos quince años.

En ambos casos no será tarea fácil; es más, parece altamente improbable que la recuperación de “la inversión” sea completa.



[1] Grupo 1: BFA-Bankia, Catalunya Banc, Novagalicia Banco y Banco de Valencia.

     Grupo 2: BMN, Liberbank, Caja 3, y CEISS

[2] Grupo 0: Grupo Santander, BBVA, Caixabank, Banco Sabadell, Kutxabank, Bankinter y Unicaja.

      Grupo 3:  Ibercaja y Banco Popular

[3] Con la excepción de Liberbank


 

Los emergentes, de nuevo

Por: | 09 de enero de 2013

Un año más serán las economías consideradas emergentes las que saquen a la economía mundial del estancamiento. Salvado, por el momento, el precipicio fiscal estadounidense, la todavía mayor economía del mundo transitará a medio gas. Cumplir las previsiones de crecimiento en 2013 que se manejaban en el caso del desenlace más favorable, en torno al 2% que habrá crecido en 2012, sería para darse con un canto en los dientes. La precariedad no ha desaparecido y al menos hasta marzo seguirán las tensiones entre los dos partidos políticos sobre los planes de saneamiento de unas finanzas públicas más deterioradas que las europeas.


En ninguna de las grandes economías cabe, por tanto, confiar en políticas fiscales menos restrictivas que las observadas el pasado año, con la excepción de Japón, cuyas autoridades tratarán de neutralizar la continuidad recesiva de aquella economía. Desde luego en la eurozona, condenada a verificar un año más la controvertida coexistencia de políticas presupuestarias basadas en la austeridad a ultranza con cuadros recesivos, o de proximidad al estancamiento, en la mayoría de las economías. El área en su conjunto contraerá su crecimiento en torno al 0,4% en 2013.


Sin grandes amenazas inflacionistas en el horizonte, es altamente probable que los bancos centrales más importantes, empezando por la Fed y el BCE, sigan manteniendo una orientación claramente destinada a evitar sobresaltos financieros. El primero ha vuelto a reafirmar en diciembre que hasta mediados del 2015 no alterará el nivel históricamente reducido de sus tipos de interés. Más concretamente, en esa misma declaración reductora de incertidumbre, confirmó que la orientación laxa de su política monetaria se mantendrá hasta que la tasa de desempleo alcance el 6,5%, y una tasa máxima de inflación del 2,5%. El BCE, por su parte, sigue con la puerta abierta a las peticiones de apoyo con el fin de mantener la estabilidad en los mercados de deuda soberana de la eurozona.


La ausencia de tensiones financieras en este comienzo del año también se ha visto apoyada en las decisiones de flexibilización de la regulación bancaria. El Comité de Supervisión Bancaria de Basilea ha decidido prorrogar hasta 2019 el plazo obligatorio para cumplir de forma plena con el nuevo régimen de liquidez bancaria y amplía la lista de activos utilizables a efectos de cumplir con el LCR (Liquidity Coverage Ratio). La reacción de los mercados a los valores bancarios ha sido suficientemente expresiva de ese mayor margen de maniobra.


Esas mejores intenciones financieras no serán suficientes, en principio, para que el conjunto de las economías avanzadas crezca más que el pasado año. Que la economía mundial vuelva a crecer en torno al 3% dependerá de que las economías emergentes con mayor peso en la escena global lo hagan a un ritmo muy superior y el conjunto de ese grupo supere el 5%, unas décimas por encima de como lo habrán hecho probablemente en 2012. Ni que decir tiene que esas previsiones dependen en gran medida del comportamiento de China e India. La primera parece haber superado la inflexión de mitad del año pasado y bien podría crecer a un ritmo medio en 2013 del 8%, llegando a representar el 40% del crecimiento global. La mayoría de las previsiones sitúan alrededor del 7% el crecimiento del PIB de India en 2013. Brasil y Rusia podrían mejorar ligeramente los registros de 2012 y acercarse al 3,5% de crecimiento medio en este año.

No es un panorama global desastroso, tal y como están hoy las cosas, o como se podían anticipar hace apenas un mes. En cualquier caso no es tampoco excesivamente favorecedor de la economía española. Lamentablemente, el entorno más relevante para nuestra economía sigue siendo el europeo. Alemania, Francia, Italia y Reino Unido representan la gran mayoría de las fuentes de demanda. Y ninguna de estas economías va a impulsar su demanda de bienes y servicios españoles con una intensidad tal que compense la muy debilitada demanda interna. Firmaría porque la contracción del PIB repitiera el registro de 2012 y el paro se estabilizara en la inquietante tasa actual. Eso significaría ausencia de sustos financieros y políticos, que en modo alguno cabe descartar totalmente.

8 enero gráfico

Fuente. Afi, FMI, CE y OCDE

La Unión Económica y Monetaria ante el nuevo año

Por: | 02 de enero de 2013

No sabemos si, como algunos auguran, el nuevo año que acaba de comenzar será el último de la crisis que vivimos desde el verano de 2007 con una intensidad sin parangón en España, tanto en la economía real como en el sistema financiero. Sí esperamos que la crisis de este último esté solucionada, a menos que se tuerzan las cosas en una situación ya de por sí muy complicada.

Al margen de los esfuerzos ya efectuados en nuestro país, solos o con la ayuda de la Unión Europea (UE), esperamos que, como parte de la solución, se apruebe definitivamente y se prepare la puesta en marcha de la Unión Bancaria (UB), véase nuestro post anterior sobre el tema, y, en concreto, del mecanismo único de supervisión (MUS), el elemento de la misma sobre el que se ha propuesto y aprobado algo concreto en estos momentos, cuyo último texto acordado está disponible en español.

Pero la UB no es sino una parte, y no necesariamente la más importante, de todo un proceso de fortalecimiento de la unión económica y monetaria (UEM), que debe reparar sus debilidades originales y permitir su continuidad sin nuevos grandes sobresaltos, especialmente de su principal símbolo y al mismo tiempo realidad, que es el euro.

Ya hay varias propuestas sobre la mesa, de la Comisión Europea (CE)  y de los “4 presidentes” (Consejo Europeo, CE, Eurogrupo y Banco Central Europeo), pero el Consejo Europeo celebrado los días 13 y 14 de diciembre de 2012 se consideró satisfecho con el acuerdo alcanzado en torno al MUS el día anterior y pospuso a la reunión que está previsto celebre en junio de 2013 la aprobación de una hoja de ruta con un calendario preciso para el conjunto de los temas de fortalecimiento de la UEM.

El Consejo Europeo centró estos temas en los cuatro siguientes:

a) Coordinación de las reformas económicas nacionales, previa discusión de las mismas entre los Estados miembros participantes. En esta coordinación intervendrán las instituciones de la UE en la medida en lo exija el Derecho de la UE.

b) Dimensión social de la UEM, incluido el diálogo social.

c) Contratos de competitividad y crecimiento a negociar con las instituciones de la UE, cuya viabilidad y  modalidades deben aclararse, que tendrían característica diferenciadas en función de la situación concreta de cada Estados miembro.

d) Mecanismos de solidaridad que puedan apoyar los esfuerzos que realicen aquellos Estados miembros que celebren los anteriores acuerdos contractuales.

Estamos otra vez ante una de las manifestaciones habituales de los procesos de toma de decisiones en el seno de la UE: con objeto de ir lo más seguro posible, se lentifican los procesos, a veces hasta la exasperación, mientras la crisis va produciendo sus inexorables efectos. Puede parecer contraproducente, pero cada vez es más difícil poner de acuerdo a tan elevado número de países y con intereses que pueden ser muy diferentes entre sí.

La complejidad del fortalecimiento de la UE se pone claramente de manifiesto cuando se observa el número y naturaleza de las uniones en las que el mismo se basa, que resumimos en este gráfico, señalando los principales elementos que cabe destacar en cada una de ellas:

2 enero gráfico

Fuente. Afi.

Todas las uniones bajo la UEM aparecen conectadas para expresar que no son independientes entre sí. La secuencia en que aparecen puede interpretarse en el sentido de que la UB debe completarse con una Unión Fiscal (UF), y esta con una Unión Económica (Ue), que debería conducir a una Unión Política (UP),  pero también como expresión de que cada unión es una exigencia previa para la eficacia de las uniones que la siguen en la secuencia. En todo caso, las relaciones entre las mencionadas uniones son más complejas de lo que se desprende de la relación lineal y secuencial representada así por motivos de simplicidad.

La UF intenta responder a la inconsistencia entre una política monetaria común que convive con la autonomía presupuestaria de los países integrantes de la misma, que cada vez es menor, y se traduciría en  una creciente mutualización fiscal y de la deuda pública entre los Estados miembros que permitiera una consideración mucho más uniforme de dicha deuda por parte de los mercados e inversores, o incluso la emisión de deuda conjunta de dichos Estados.

La crisis ha mostrado, por un lado, que  las crisis fiscales de algunos Estados miembros de la UME tienen un efecto expansivo sobre los demás, lo que convierte a la política fiscal en un bien público, y, al mismo tiempo, que esas mismas crisis fiscales conllevan una pérdida de soberanía por parte de los Estados que las sufren, ya que pierden capacidad de financiarse en los mercados, por lo que una UF bien concebida debería llevar consigo una recuperación de dicha soberanía y no, al contrario de lo que suele creerse, una disminución de la misma.

La Ue debería servir, sobre todo, para enfrentarse a las políticas económicas inadecuadas de algunos países que ocasionen una divergencia seria y duradera con el resto de los países y/o cuyo arreglo exigiera transferencias fiscales permanentes, que dichos países serían muy reacios a efectuar sin un esfuerzo serio para corregir dichas políticas. Se trata de hacer efectiva la flexibilidad que se deduce de la teoría de las áreas monetarias óptimas, teniendo en cuenta que ya no se dispone del tipo de cambio para recuperar las pérdidas de competitividad.

La UP pretende que toda decisión con consecuencias fiscales tenga un respaldo democrático, y lo mismo respecto de cualquier control de la UE sobre las políticas nacionales, que debería dar lugar a la correspondiente rendición de cuentas. En ningún caso, se trata de llegar a convertirnos en una especie de Estados Unidos de Europa. En realidad, como muestra el fracaso de la Constitución Europea, tras los rechazos en referéndum de Francia y Holanda, ambos objetivos pueden entrar en colisión. Mientras los gobernantes de los diferentes países de la UE respondan a sus respectivos electorados, mientras unos y otros defiendan, sobre todo, sus propios intereses, será difícil imaginar una UP efectiva, lo cual no quiere decir que deba renunciarse a ella.

En cuanto a la UB, y más concretamente el MUS, tiempo habrá de hablar de ella con más detenimiento en este blog, ya que, siendo la unión en la que más se va avanzar a corto plazo, al margen de los desarrollos ya en marcha que afectan a las uniones fiscal y económica, es la que debe servir de indicador de lo lejos que estamos dispuestos, en la UE, pero también en nuestro país, a resolver los problemas de la UEM.

El País

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