Finanzas a las 9

Sobre el blog

Los profesionales de Afi ofrecen un punto de vista singular sobre la actualidad del sistema financiero. En cada publicación se aborda el análisis de cuestiones ligadas al proceso de transformación del sector, a las novedades regulatorias, a la relación con la tecnología o al repaso de los fundamentos teóricos que explican las bondades de un sistema financiero sólido.

Sobre los autores

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Afi es, desde 1987, una empresa líder en consultoría y formación independiente en economía, finanzas y tecnología. El rigor técnico, la innovación y la orientación al cliente son las bases de nuestra diferenciación y nos han permitido ofrecer desde 1994 formación financiera especializada a través de Afi Escuela de Finanzas.

Emilio Ontiveros es Presidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y de Afi Escuela de Finanzas, además de Catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid. @ontiverosemilio.

Ángel Berges es Vicepresidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera de la Universidad Autónoma de Madrid.

Daniel Manzano. Socio de Afi. Presidente de Afi Inversiones Financieras Globales EAFI y de Afi Consultores de las Administraciones Públicas. @dmanzano_afi.

Esteban Sánchez Pajares es Socio del área de Banca y Seguros de Analistas Financieros Internacionales (Afi). @est_snchez.

Francisco José Valero es Socio del área de Estudios de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Autónoma de Madrid.

Daniel Fuentes Castro es responsable de análisis macro de Analistas Financieros Internacionales (Afi)@dfuentescastro

Ricardo Pedraz es consultor de área de Finanzas Públicas de Analistas Financieros Internacionales (Afi) @RicardoPedraz.

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SAREB: espejismos estadísticos

Por: | 28 de mayo de 2013

La SAREB (Sociedad de Activos procedentes de la reestructuración bancaria) se creó en noviembre del pasado año, en cumplimiento de uno de los mandatos del Memorando de Entedimiento (MoU) asociado al programa de asistencia financiera solicitado por España el pasado verano, como vehículo al que traspasar los activos inmobiliarios por parte de las entidades financieras recapitalizadas.

Una vez plenamente capitalizada la SAREB, y también en cumplimiento de los hitos impuestos por el MoU, esta sociedad recibió los activos transferidos desde las entidades: los correspondientes a las entidades del Grupo 1 en diciembre pasado, y las del Grupo 2 en marzo del presente año.

Como consecuencia de ambas operaciones de traspaso, se han provocado importantes distorsiones en dos estadísticas clave del sistema bancario, concretamente las referidas a evolución del crédito vivo, y a las tasas de morosidad del sistema. 

El propio Banco de España informó de los efectos sobre la primera de las series, la del crédito vivo que, a la dinámica inercial de caída que ya venía registrándose, ha añadido el efecto de traspasar más de 80.000 millones, a valor en libros, desde los balances de las entidades a la SAREB. En la medida en que la misma no es entidad de crédito, el agregado de crédito vivo en el sistema bancario se ve reducido en esa magnitud de los préstamos traspasados.  

Algo parecido ocurre con la tasa de morosidad. El traspaso de préstamos llevaba consigo el dar de baja, con cargo a resultados, los saldos dudosos de dichos préstamos transferidos, con el consiguiente descenso de la tasa de morosidad. Para el agregado del sistema bancario, el efecto de dicha operación de baja de dudosos se tradujo en un descenso en la tasa de mora de casi 1,5%, entre diciembre de 2012 y marzo de 2013.

Pero no sólo en el sistema bancario ha generado SAREB esas rupturas en las series estadísticas, sino también en el mercado inmobiliario, y más concretamente en la serie de transacciones de viviendas. De los cerca de 200.000 activos (entre inmobiliarios y préstamos) transferidos por las entidades a la SAREB, estimamos que unas 87.000 unidades son viviendas terminadas, procedentes de adjudicaciones. Si suponemos que dos tercios de dicha cifra (unas 64.000 unidades) procedían del Grupo 1 de entidades, y el resto (23.000 viviendas)  del Grupo 2,  ello implicaría que las operaciones de traspaso a SAREB han engrosado, en las cifras incluidas en la serie de las transacciones de viviendas realizadas respectivamente en el cuarto trimestre de 2012 y en el primero de 2013.

El impacto es claro, como puede comprobarse en el gráfico adjunto, donde se aprecia que dichas transacciones han supuesto casi el 50% de las operaciones totales de compraventa en ambos trimestres. O, dicho de otra manera, que sin ellas el hundimiento del mercado inmobiliario habría sido mucho más intenso de lo que las cifras de compraventa indican, y muy especialmente el primer trimestre de 2013, pues el último de 2012 se vio favorablemente afectado por la inminente desaparición de la deducción por compra de vivienda a partir del 1 de enero, lo que sin duda provocó anticipación de compras.

 

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Pero ya en el primero de 2013, si se depura el efecto de los traspasos a SAREB que incluye viviendas que no han sido vendidas en el mercado, la compraventa  apenas supera las 30.000 unidades, menos de la mitad que en el mismo periodo del año pasado, y la décima parte de las transacciones que se llevaban a cabo antes de la crisis.

De ahora en adelante, el efecto de la SAREB sobre las estadísticas de compraventa de viviendas se limitará a la actividad de venta que dicha sociedad realice, y que sin duda será importante: de acuerdo con los planes de negocio formulados por la misma, puede llegar a representar más de un 20% de las transacciones totales en España.

Una cuota tan elevada por parte de quien pasa a ser la mayor inmobiliaria de España (de Europa, de hecho), otorga una gran relevancia a las políticas comerciales,especialmente a los  descuentos en precios que la misma lleve a cabo.

A vueltas con el problema del crédito

Por: | 24 de mayo de 2013

A pesar de los esfuerzos de saneamiento y recapitalización de la banca, y de las inyecciones de liquidez, las autoridades económicas y financieras siguen preocupadas por el descenso del crédito a las pymes y la fragmentación del mercado europeo de crédito. Descontando el traspaso de saldos a la SAREB, Afi estima  un descenso de la inversión crediticia superior a 100.000 millones de euros para este año 2013.

Para contribuir a aclarar  esta cuestión, los autores de este blog hemos dedicado varias entradas a tratar las incertidumbres en el canal crediticio, la discriminación en tipos de interés que sufren las pymes o explicar  las alternativas de financiación en forma de bonos de titulización o el blog de esta misma semana sobre capital riesgo.

Las cifras son demoledoras. Se han destruido siete empresas por cada mil habitantes en los últimos 3 años; más de 16.000 empresas han presentado concurso de acreedores en ese mismo periodo, 12.000 de las cuales tenían una facturación anual de menos de dos millones de euros. El crédito comercial y el leasing han registrado también caídas interanuales superiores al 10%.

Aun así, queda espacio  para el optimismo. Pese a la crudeza de la crisis económica, el parque de empresas sólo ha descendido un 3,5% respecto a diciembre de 2008, y el 95% de las empresas españolas, unas 3 millones, presentan 10 o menos asalariados, lo que les permite una mayor flexibilidad y capacidad de sortear la crisis.

No le falta razón a quien piensa que la incertidumbre sobre las sostenibilidad de la pyme española está muy comprometida y, en consecuencia, el análisis y la gestión del riesgo de crédito deben ser extremadamente prudentes. No le falta razón a quien invoca una reducción drástica de la oferta de crédito a pesar de que puede estrangular la economía a la vista de la preocupante pendiente que está adquiriendo la morosidad fuera del sector promoción/construcción. Y que podría descapitalizar las entidades, sobre todo aquéllas que no han concluido su proceso de saneamiento de balances. O quien invoca el miedo a la falta de liquidez.

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Pero tampoco le falta razón a quien pide que la banca ejerza la función de intermediación y de gestión del riesgo de crédito, canalizando la liquidez reciente hacia la concesión de facilidades crediticias para pymes.

No obstante, hay un elemento que ha pasado inadvertido y que podría estar condicionando la actuación de las entidades. Durante los años del boom inmobiliario, las políticas y procedimientos de análisis del riesgo de crédito se centraron en la valoración de garantías inmobiliarias (préstamos vivienda) o en el análisis de promociones inmobiliarias (préstamos promotor). Las entidades prácticamente aparcaron los procedimientos y metodologías de análisis del riesgo de crédito relacionadas con otros sectores de la economía, especialmente los menos normalizados o aquéllos en los se comercializaba con conocimiento, con intangibles o con industrias culturales y creativas. Igual que el sector inmobiliario se apropió de recursos económicos y capacidades imprescindibles para el desarrollo de otros sectores de actividad, el análisis del riesgo de crédito inmobiliario monopolizó la asignación de recursos personales y materiales en las entidades de crédito.

En un momento en que se necesita que la maquinaría de análisis se encuentre a pleno rendimiento, muchas entidades se encuentran actualmente ordenando y engrasando sus políticas, procedimientos, modelos, metodologías o controles de riesgo de crédito, sin conocimientos, habilidades o experiencias recientes relevantes. Por no mencionar que hasta hace bien pocas semanas, la rentabilidad-riesgo de un préstamo no podía competir con la propia deuda pública española. Es en este entorno cuando la actitud, la incertidumbre sobre la marcha de la economía, prima sobre los elementos técnicos.

Sea por la incertidumbre o por la falta de entrenamiento crediticio, el afianzamiento, el aval o el fortalecimiento de la garantía recíproca deberían ser ingredientes imprescindibles a tener en cuenta por nuestras autoridades para reactivar el canal crediticio. El Instituto de Crédito Oficial, que ha jugado un papel determinante en la canalización de la liquidez a las pymes a través de las conocidas Líneas ICO, podría ser un ejemplo para impulsar líneas de afianzamiento.

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Y es que la proporción de empresas a las que llega el aval de las sociedades de garantía recíproca por el momento no representa más allá de un 0,002%, es decir, 2 de cada 100.000 empresas.

Sopa de letras en el capital-riesgo

Por: | 21 de mayo de 2013

Recientemente, la UE ha aprobado la primera regulación sobre el capital-riesgo (CR) de ámbito europeo, Reglamento (UE) nº 345/2013, que va acompañada de otra referente a los que se denominan fondos de emprendimiento social europeos, Reglamento (UE) nº 346/2013.

Como se señala en el Plan Nacional de Reformas 2013, donde ya figura una ley de apoyo al emprendedor, que todavía no ha echado a andar de forma pública, se ha querido aprovechar la ocasión para remozar la normativa española de CR. A tal fin, se ha sometido a audiencia pública, hasta el próximo 3 de junio, un anteproyecto de Ley, por la que se regulan las entidades de capital-riesgo y otras sociedades de inversión y sus sociedades gestoras. A fin de cuentas, el CR viene a ser la vía institucionalizada de financiación de las empresas emprendedoras, entre las que hay que destacar a la pequeña y mediana empresa (Pyme).

Este anteproyecto incorpora una serie de figuras que recogemos en la tabla siguiente y que justifican el título de este post, dedicado a explicar cada una de ellas en sus rasgos fundamentales, así como alguna otra novedad que nos parece interesante destacar. Aunque la tabla aparece organizada por orden alfabético de las siglas correspondientes, en la exposición empezaremos por las figuras propiamente españolas para terminar con las europeas.

Tabla

Las ECR, que ya están presentes en España desde hace tiempo, son entidades de inversión colectiva financieras cuyo objeto principal consiste en la toma de participaciones temporales en el capital de empresas no financieras y de naturaleza no inmobiliaria, que en el momento de la toma de participación, no coticen en el primer mercado de bolsas de valores o en cualquier otro mercado regulado equivalente de la UE o del resto de países miembros de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE).

Las ECR-Pyme, novedosas en nuestro país, deben mantener, como mínimo, el 70% de su activo en instrumentos financieros que provean de financiación a las empresas que son objeto de su actividad, que, entre otras condiciones, deben tener menos de 250 empleados. A cambio, tienen un tratamiento fiscal diferenciado. Teniendo en cuenta las dificultades que siempre ha tenido la Pyme para financiarse en España, especialmente en la crisis actual, nos parece una medida positiva, aunque su efectividad dependerá de que atraiga a un número suficiente de inversores.

Las OSI, una figura también nueva en España, son entidades de inversión colectiva que obtienen capital de una serie de inversores para invertirlo, con arreglo a una política definida, en beneficio de esos inversores, siempre que no requieran de autorización de conformidad con la Ley 35/2003, de 4 de noviembre, de instituciones de inversión colectiva, y no se trate de ECR. Se abre por tanto una vía alternativa al CR para invertir en empresas con mayor flexibilidad que éste, eso sí sin ventajas fiscales específicas.

Las SGEIC sustituyen a las actuales sociedades gestoras de ECR y pueden gestionar tanto estas últimas como las OSI. En torno a esta figura se puede producir una importante novedad a través de un reconocimiento legal de la función de valoración de empresas, hasta el punto de que se prevé un registro en la CNMV de entidades que realicen dicha función, sin que se cree con ello un nuevo tipo de entidad regulada.

Es lógico que sea así porque en ambas figuras, ECR y OSI, entran empresas que no cotizan regularmente en un mercado, por lo que su valoración está sujeta a una mayor incertidumbre y, en todo caso, hay que garantizar la independencia de su valoración en beneficio de los inversores. Esto es especialmente relevante si se pretende ampliar el abanico de éstos, que no está restringido solamente a los inversores profesionales, aunque para los que no lo sean se exige una inversión mínima de 100.000€.

Los FCRE son FCR que pueden ser comercializados entre inversores que deben  cumplir determinadas condiciones en toda la UE, permitiendo superar los respectivos marcos nacionales, que, en general, tienden a ser bastante estrechos para este tipo de productos. En todo caso, no se trata de una figura apta para inversores minoristas sin más debido a la misma exigencia de inversión mínima.

Por último, los FESE vienen a ser una variante de los anteriores, dentro del ámbito de lo que se suele denominar la inversión responsable, que no excluye por sí misma la rentabilidad financiera. En efecto, las empresas donde invierten:

1) tienen como objetivo primordial la consecución de un impacto social positivo y medible, por ejemplo, proporcionando servicios o bienes a personas vulnerables, marginadas, desfavorecidas o excluidas,

2) utilizan sus beneficios principalmente para la consecución de su objetivo social primordial,

3) son objeto de una gestión responsable y transparente, en especial involucrando a los empleados, los clientes y los interesados afectados por su actividad.

Esta última nos hace ver que no se trata de crear nuevas figuras cuya multiplicidad pueda confundir a los inversores, sino que, por el contrario, ante un mundo cada vez más complejo, es necesario adaptar las figuras existentes a las necesidades de los inversores, que pueden ser muy diferentes tanto en sus características como en sus objetivos. En este sentido, nos parece positiva la reforma del CR: mejora su actual regulación en España.

La factura de la crisis bancaria

Por: | 16 de mayo de 2013

De forma ingenua se llegó a afirmar al inicio de la crisis que las ayudas públicas al sector bancario no tendrían coste para el contribuyente y que, incluso, los fondos y avales que se pusieron a disposición del sector acabarían por generar una cierta rentabilidad a las arcas públicas. No había sido históricamente así y difícilmente podía llegar a serlo si, además, como cabía anticipar, nos encontrábamos ante la más severa crisis bancaria internacional y nacional de las últimas décadas. Cierto es que habrá que esperar aún unos años para hacer el balance final. Ahora bien, con la información hasta ahora conocida, todo apunta a que las finanzas públicas soportarán un serio coste. Las evidentes diferencias entre países, tanto en la intensidad de la crisis soportada como en su gestión, apenas matizan esta conclusión.

Una reciente nota de Eurostat, que ha pasado bastante desapercibida [1], pone cifras a dicho coste hasta la fecha en cada uno de los países de la Unión Europea. Es de agradecer este esfuerzo por cuanto permite realizar un análisis tanto específico como comparativo entre países sobre bases razonablemente homogéneas. Tales estadísticas recopilan, para el periodo 2009-2012, el impacto de las decisiones gubernamentales de apoyo a los sistemas bancarios nacionales. Y ello tanto en  términos de (1) mayores niveles de déficit públicos ya aflorados hasta 2012, como de (2) volumen de recursos públicos que aún hoy están comprometidos en apoyos al sector en forma de inyección de capital, adquisición de deuda emitida por las entidades y similares, o alternativamente como mayores compromisos contingentes (avales y garantías).

La primera reflexión interesante tiene que ver precisamente con los mayores déficit aflorados por el apoyo al sector en estos años. En términos generales, esto se ha producido cuando (1) ha debido reconocerse una pérdida de valor de los activos adquiridos por el sector público (acciones o similares, bonos, préstamos,…) para reforzar la solidez de las entidades o (2) han debido ejecutarse los avales y garantías que éste les había otorgado. Todo ello amén, lógicamente, de la diferencia entre los ingresos que generan los activos adquiridos por el sector público y los gastos de la deuda emitida para adquirir los mismos. En los cuatro años mencionados tiempo ha habido para que ambas cosas hayan sucedido y, por ende, hayan recargado la pesada mochila que ya soportan los contribuyentes en la crisis actual.

En efecto, la tabla adjunta ilustra esas pérdidas ya reconocidas (déficit) en el periodo analizado por cada uno de los países[2]. El conjunto de la Unión Europea se ha anotado ya, hasta el momento, un monto total cercano a 150.000 millones de euros, de los que una cuarta parte aproximadamente corresponden a España. Y como puede observarse también están muy concentradas dichas pérdidas, por este orden, en Alemania, España, Irlanda y Reino Unido, este último a mucha más distancia. Lógicamente en términos relativos destacaría con diferencia Irlanda, seguida de España que, como es bien conocido, ha debido anotar al cierre de sus cuentas públicas de 2012 un déficit público adicional del 3,6% del PIB como consecuencia de sus acciones de apoyo al sector bancario, siendo el grueso de las pérdidas reconocidas en este año. También puede anticiparse que, aunque en menor medida, aflorará un nuevo déficit por este apoyo en 2013.

Déficit (coste) reconocido hasta 2012  por el apoyo del sector público a la banca  europea

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Fuente: Eurostat, abril 2013

La segunda reflexión está vinculada a los todavía hoy ingentes recursos totales que siguen movilizados por el sector público para soportar a la banca, susceptibles potencialmente de generar nuevos déficit en el futuro. La tabla siguiente es bien ilustrativa. A cierre de 2012 alcanzaban una cifra que supera los 1,1 billones (españoles) de euros (tanto como el PIB español) y que el tiempo dirá en qué medida se licúa hacia mayores déficit futuros o, por el contrario, permite al menos una cierta recuperación de las pérdidas (déficit públicos) ya incurridos. Desde luego es más previsible que suceda la primero, si bien, también cabría pensar que ya se ha asumido la mayor parte del coste y que la salida de la crisis aliviará los potenciales impactos adicionales futuros.

De la cifra anterior, un 10% aproximadamente corresponde a la “aportación española”[3], llamando la atención el “retorno” especialmente negativo cuando se compara dicho porcentaje con la participación española del 25% sobre las pérdidas totales ya reconocidas en la UE antes mencionada. Caben varias posibilidades no excluyentes: (1) la crisis bancaria española ha sido más profunda, (2) la gestión de la misma está siendo menos acertada o (3) las autoridades españolas, con la “sugerencia” de las europeas, que algo tienen que decir por las ayudas recibidas por nuestro país, están siendo más prudentes que otras reconociendo aceleradamente las pérdidas para el sector público que aflorarán finalmente del apoyo a la banca.   

Recursos movilizados por el sector público a cierre de 2012 en apoyo de la banca  europea

Factura crisis bancaria 2

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Fuente: Eurostat, abril 2013

En cualquier caso, y desgraciadamente, la factura de la crisis bancaria actual va mucho más allá de su impacto en las cuentas públicas. Está bien estudiado históricamente cómo la superposición de una crisis financiera sobre un shock recesivo no hace sino intensificar y retroalimentar  de forma extrema sus efectos adversos sobre la riqueza y el empleo. Poca discusión cabe sobre ese anidamiento en la actual. Tampoco sobre la conveniencia de depurar los excesos pasados y la necesidad de redefinir el marco regulador e institucional de este sector. No en vano sigue constituyendo una clave de bóveda para la canalización de los flujos financieros y el buen funcionamiento de la economía real.



[1] Tengo que agradecer muy especialmente al profesor Joaquín Maudos, quien publicará próximamente un muy interesante artículo sobre este tema en las páginas del periódico, que me alertase y facilitase esta referencia estadística. 

[2] Las cifras positivas (las menos frecuentes y relevantes) que aparecen en algunos casos son lógicamente expresivas de una contribución positiva (superávit) por el neto de los impactos reseñados.

[3] Nótese que esos 115.783 millones de euros que se reflejan en la tabla incluyen, además de las inyecciones de capital, los avales a emisiones aun vivas realizadas en el pasado por entidades españolas, así como de la deuda emitida por la SAREB para financiar la adquisición de las carteras de préstamos e inmuebles a las entidades que han sido objeto de ayuda en el marco del Memorandum of Understanding firmado con las autoridades europeas. También otro tipo de garantías. 

Estabilidad financiera en transición

Por: | 14 de mayo de 2013

El clima financiero global ha mejorado en los últimos seis meses. También en la eurozona, en particular desde que el BCE mostró su disposición a tomar cartas en el asunto de la deuda soberana con su programa de Outright Monetary Transactions (OMT) de eventual intervención en los mercados de bonos. Pero lo que no ha mejorado es la situación de la economía real. ¿Hasta cuándo puede mantenerse ese divorcio? ¿Cuál será la dirección de la convergencia? ¿Será la economía real la que mejore hasta convertir en ciertas las premoniciones de las variables financieras? Esos son tres de los interrogantes con los que abordé hace unos días la lectura del último Global Financial Stability Report (GFSR) que semestralmente edita el FMI. No puedo confirmar que en todos los casos las respuestas hayan sido favorables.


Las perspectivas de comportamiento de la economía real no son muy favorables. Las economías avanzadas apenas crecerán este año. El crecimiento de la economía mundial, del 3,3% según el propio FMI, estará caracterizado por tres velocidades muy distintas: las de las economías emergentes, del 5,3% de media; Japón y EEUU, con 1,6% y 1,9%, respectivamente; y la eurozona, que contraerá su ritmo de crecimiento un 0,3%. Dentro del área monetaria europea habrá economías importantes que seguirán constituyendo un freno a la recuperación global: España, Italia y también Francia, que no crecerá este año.


En este contexto es fácil asumir que las condiciones financieras no pueden continuar mucho tiempo diferenciadas de los fundamentos reales. Lleva razón el FMI al afirmar que únicamente decisiones adicionales de política económica que promuevan la recuperación del crecimiento económico podrían sustentarlas. De lo contrario, no cabe descartar un deterioro del clima financiero. Y este aviso va fundamentalmente dirigido a la eurozona. A pesar de las indudables mejoras desde la anterior edición de ese informe, la precariedad sigue siendo la nota dominante en la eurozona. Han mejorado las cotizaciones de la deuda pública y el funcionamiento de los mercados mayoristas, pero algunos sistemas bancarios siguen amenazados. Y es que no es fácil hacer banca al por menor en países en los que la economía no crece, aumenta el paro y desciende la renta disponible de las familias. Por ello, el FMI advierte del deterioro en la calidad de los activos bancarios y debilidad en la generación de beneficios de los bancos de la periferia europea. Así como de la no menos inquietante debilidad de la inversión crediticia, o de los problemas de transmisión de la política monetaria. Las empresas italianas o españolas, según se ha demostrado recientemente en varios estudios, soportan peores condiciones crediticias que las del norte de la eurozona. No solo porque el crédito fluya menos, sino porque lo hace a tipos de interés significativamente más elevados. Esa dispersión no es una buena señal en una unión monetaria. Ocurre, además, que el forzado desapalancamiento de empresas y familias no facilita precisamente la recuperación del crecimiento económico: no invita a la adopción de decisiones de inversión. Y sin inversión no habrá crecimiento del empleo, de la confianza y del gasto.


Debe ser esa influencia de la eurozona la que condicione mejoras en todos los vértices de ese polígono en el que el FMI trata de dibujar el mapa de riesgos en la estabilidad financiera global. Ha mejorado el asociado a las políticas monetarias y a la aversión al riesgo, pero no los restantes. Es necesario afianzar la recuperación y estimular la demanda para, entre otras cosas, garantizar que esas menos adversas condiciones financieras globales no sean flor de un día.

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Publicado en la revista Empresa Global nº 129 – Mayo 2013

 

La fiebre de los bitcoins

Por: | 09 de mayo de 2013

Este artículo ha sido elaborado conjuntamente por Álvaro Martín Enríquez, socio del área de innovación y desarrollo internacional de Afi, y por Matías Lamas Rodríguez, consultor del área de mercados de Afi.

Como ya ocurriera con la búsqueda del oro en Estados Unidos durante el siglo XIX, el creciente interés por los bitcoins podría estar convirtiéndose en algún tipo de fiebre. A diferencia de aquélla, la minería del siglo XXI ha adquirido un formato digital, mucho más propio de nuestro tiempo.

El bitcoin es una forma de dinero electrónico que, a diferencia del dinero tradicional, no depende de un emisor central (en el caso del euro, por ejemplo, tenemos el Banco Central Europeo), sino que su producción se realiza de manera totalmente descentralizada. Tan descentralizada que, con las herramientas adecuadas, cualquiera puede crear bitcoins desde su propia casa.

Esta moneda virtual no es el primer caso, ni probablemente el último, de dinero alternativo al convencional. Aunque son muchos los ejemplos a lo largo de la historia, actualmente funcionan diversas monedas de convención o monedas sociales, que a raíz de la crisis han recibido un importante impulso. La Bristol pound es una iniciativa interesante, y en España también existe un buen número de monedas sociales, como vimos hace unos meses en este blog.

El éxito de la nueva moneda pasa por cumplir con los requisitos más básicos de cualquier forma de dinero. Fundamentalmente, cada bitcoin (i) es conocido y aceptado entre quienes lo utilizan; (ii) tiene un valor conocido (que no estable) y puede utilizarse como medida de valor del resto de cosas (se puede saber el precio de distintos productos expresados en bitcoins de forma similar a como conocemos su precio en euros); (iii) es divisible (podemos operar con menos de un bitcoin, igual que los céntimos de euro); (iv) sirve como depósito de valor (como una cuenta corriente en euros, podemos almacenar bitcoins en determinadas plataformas de la red); y (v) es difícil de falsificar.

Lo particular del bitcoin es que es capaz de satisfacer estas condiciones en un mercado global y digital, sin fronteras de ningún tipo, y siguiendo un esquema plenamente autorregulado. Y es que, a diferencia de otras formas de dinero como el euro o el dólar, con los bitcoins no existe una autoridad central que influya sobre la cantidad de dinero en circulación o su precio (el tipo de interés): con un ordenador y el software adecuado, un usuario puede hacer lo que se denomina “minería” y fabricar sus propios bitcoins a través de un algoritmo criptográfico al que, de momento, no se le han encontrado vulnerabilidades.

Para evitar que el valor se diluya por la mera generación de monedas de múltiples usuarios, se establece un sistema por el que crear bitcoins es hoy menos costoso (en términos de tiempo de cálculo) que en el futuro. El proceso de creación sigue de hecho una curva logarítmica, por lo que al principio es más fácil crear bitcoins, pero la tarea se hace mucho más difícil a medida que crece la base monetaria. El tope máximo aceptado por el sistema es 21 millones de unidad (hoy ya circulan 11 millones). El intercambio en el mercado, ya sea para adquirir bienes y servicios o para obtener divisas, es parte de un proceso también seguro y del que cada vez participan más plataformas en la red, como la famosa Mt. Gox.

Uno de los principales inconvenientes del bitcoin es que su valor no es estable. Con un precio el día de su lanzamiento que no alcanzaba un dólar al cambio, hoy son necesarios más de 100 dólares para adquirir la moneda digital. Su precio ha llegado a superar los 200 dólares hace unas semanas, para después corregir de forma abrupta hasta el nivel  actual. Sin una autoridad central que vele por la estabilidad de la moneda, es probable que haya que considerar la volatilidad como un elemento intrínseco a la naturaleza de los bitcoins, lo que reduce su atractivo para que sea considerado como un medio de pago generalmente aceptado.

Cambio bitcoins

Fuente: bitcoincharts.com

Otro problema está asociado al anonimato de las partes que participan en una transacción con bitcoins. El sistema no proporciona ningún tipo de información sobre la identidad de emisor y receptor de las transacciones (sólo guarda un registro de claves públicas, que en ningún caso desvelan la identidad de las partes). En la propia red ya se han lanzado advertencias sobre la posibilidad de que esta particularidad del sistema, diseñada para proteger la intimidad de los usuarios, sirva como coladero de actividades ilegales. La falta de identidad de los usuarios se considera también como un obstáculo de cara a que la moneda cuente con la aceptación de los poderes públicos.

En suma, el bitcoin es una innovación en el ámbito del dinero, resultado de las nuevas tecnologías y el desarrollo de la red. Es también un intento de crear un sistema dinerario libre del intervencionismo de las autoridades monetarias, cuya actividad se ha incrementado sobremanera en los últimos años. Como en todas las innovaciones, no deberíamos tardar en encontrar réplicas que mejoren esta versión de moneda digital y que corrijan algunas de sus desventajas. Mientras tanto, nos preguntamos si la fiebre de los bitcoins no será flor de un día. 

Racionamiento financiero en las PyME

Por: | 07 de mayo de 2013

La bajada de tipos por el BCE en su último Consejo de Gobierno ha dejado un cierto regusto amargo: si bien ayudará a las maltrechas cuentas de resultados de los bancos, poco cabe esperar en cuanto a la transmisión hacia el sector productivo y muy especialmente hacia las pequeñas y medianas empresas (PyME), justamente aquellas más necesitadas de financiación bancaria, al estarles vedado el acceso directo a los mercados de valores.

Es por ello que se esperaba “como agua de mayo” que el BCE fuese algo más proactivo en cuanto a posibles mecanismos para garantizar la llegada de financiación a empresas sin pasar por los balances bancarios (by-pass). Frente a esa esperanza, el BCE se ha limitado a reconocer que el problema existe y que ha creado en su seno un equipo de trabajo para analizar posibles soluciones.

Pero no está el panorama como para esperar mucho, especialmente en el caso español, donde la situación de racionamiento financiero es cada vez más patente. El saldo vivo de crédito a empresas ha caído en España casi un 20% desde el inicio de la crisis. Pero mucho más grave que la evolución del saldo vivo es la correspondiente a la nueva concesión de crédito a empresas, cuya caída registra tasas superiores al 40% respecto a 2008. Las estadísticas del Banco de España no permiten discriminar por tamaño de empresas, pero sí desagregan por tamaño del préstamo concedido, distinguiendo entre mayores o menores de un millón de euros. Tomando la segunda cifra como mucho más representativa de la operación típica de una PyME, la nueva financiación disponible para dicho tipo de empresas habría caído un 60%, frente al 30% de caída en los préstamos (y empresas) de mayor dimensión.

Pero si grave es la escasa concesión de crédito, no menos lo es que dicha concesión se realice a unos tipos de interés que, de nuevo, ponen de manifiesto una discriminación hacia las PyME que probablemente no sea explicable en términos de riesgo de crédito diferencial. El gráfico adjunto muestra la evolución de los tipos de interés en nueva concesión para préstamos menores o mayores a un millón de euros; y junto a ellos, los tipos para nueva concesión de préstamos a hogares para adquisición de vivienda. 

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Históricamente, las mayores operaciones de préstamo a empresas han sido más baratas que las de menor dimensión, y el coste de la financiación a hogares para vivienda se mantenía en un punto intermedio. Pero en el último año la financiación a hogares y a grandes empresas ha flexionado a la baja en paralelo, mientras que eran las PyME las que abrían una gran brecha frente a las empresas grandes, ¡y frente a los hogares!.

Para cuadrar el círculo, analizamos los mismos tipos de concesión (hogares y empresas, para operaciones mayores o menores que un millón) para el caso de Alemania, y lo que nos encontramos (gráfico) parece mucho más racional: la brecha entre PyME y grandes empresas no se ha ampliado y, lo que es más significativo, el coste de la financiación a hogares se halla más cerca del de las PyME que del de las mayores empresas. 

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De esa doble comparación nos permitimos extraer una conclusión preliminar muy relevante en cuanto al negocio bancario minorista en España. Dando por eficiente el pricing de las grandes empresas (para ellas es más fácil emitir en mercado obviando el sistema bancario), o bien los préstamos a hogares se conceden muy baratos en España, o bien la financiación a PyME se concede en condiciones draconianas, lo que sin duda hace más necesaria la articulación de mecanismos (como titulizaciones o cédulas respaldadas por préstamos a PyME) que puedan ser objeto de descuento directo en el BCE, o incluso comprados directamente por dicha institución, como en su día hizo con las cédulas hipotecarias.

 

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