Finanzas a las 9

Sobre el blog

Los profesionales de Afi ofrecen un punto de vista singular sobre la actualidad del sistema financiero. En cada publicación se aborda el análisis de cuestiones ligadas al proceso de transformación del sector, a las novedades regulatorias, a la relación con la tecnología o al repaso de los fundamentos teóricos que explican las bondades de un sistema financiero sólido.

Sobre los autores

Afi

Afi es, desde 1987, una empresa líder en consultoría y formación independiente en economía, finanzas y tecnología. El rigor técnico, la innovación y la orientación al cliente son las bases de nuestra diferenciación y nos han permitido ofrecer desde 1994 formación financiera especializada a través de Afi Escuela de Finanzas.

Emilio Ontiveros es Presidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y de Afi Escuela de Finanzas, además de Catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid. @ontiverosemilio.

Ángel Berges es Vicepresidente de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera de la Universidad Autónoma de Madrid. @AbergesAngel.

Daniel Manzano. Socio de Afi. Presidente de Afi Inversiones Financieras Globales EAFI y de Afi Consultores de las Administraciones Públicas. @dmanzano_afi.

Esteban Sánchez Pajares es Socio del área de Banca y Seguros de Analistas Financieros Internacionales (Afi). @est_snchez.

Francisco José Valero es Socio del área de Estudios de Analistas Financieros Internacionales (Afi) y Catedrático de Economía Financiera y Contabilidad de la Universidad Autónoma de Madrid.

Daniel Fuentes Castro es responsable de análisis macro de Analistas Financieros Internacionales (Afi)@dfuentescastro

Ricardo Pedraz es consultor de área de Finanzas Públicas de Analistas Financieros Internacionales (Afi) @RicardoPedraz.

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Las Directrices para la Emisión de Bonos Verdes, nueva versión 2017

Por: | 20 de junio de 2017

El pasado miércoles 14 de junio tuvo lugar la tercera Asamblea General organizada por ICMA de las Directrices para Emisión de Bonos Verdes, de la que Afi forma parte en calidad de miembro observador. En la misma, tuvo lugar la votación y actualización de las citadas Directrices con el objeto de seguir adaptándolas al objetivo de asegurar la información necesaria para que se incremente la colocación de fondos  a este tipo de proyectos. Recordemos que se trata de guías voluntarias que han de ser asumidas tanto por emisores, colocadores, inversores y proveedores de revisiones externas a la hora de mencionar su vinculación a las mismas.

Cartel_Agenda_AGM_GBP2017

Los elementos esenciales de dicha actualización son relevantes dado que, suponiendo solamente cambios menores y manteniendo los cuatro pilares, tratan de incrementar la capacidad de los emisores de bonos para hacer una transición hacia una economía baja en carbono y más sostenible, mejorando para ello la transparencia, la divulgación de información y reporting de las operaciones.

El elemento principal de cualquier emisión de Bonos Verdes sigue siendo la utilización de la financiación obtenida para proyectos que generan un beneficio ambiental (el cambio climático, el agotamiento de los recursos naturales, la pérdida de biodiversidad y la contaminación del aire, el agua o el suelo, principalmente). No obstante, la nueva definición ofrece una mención añadida para aquellos casos en los que no hay inversiones y sí gastos relacionados o actuaciones sobre bienes inmateriales que producen un rendimiento en ese mismo sentido. Estos matices, son simples aclaraciones que deberían facilitar aún más la emisión de bonos por parte de compañías no directamente vinculadas con activos tangibles, así como de Gobiernos nacionales o regionales, que no siempre vinculan la misma a financiación o refinanciación de proyectos de inversión en bienes materiales.

La taxonomía planteada de forma indicativa, también se ha actualizado. Se ha ampliado ligeramente incluyendo como novedad tanto las categorías vinculados a edificios verdes o eficientes, como los proyectos de economía circular anteriormente no referidos en las Directrices. Asimismo, se ha aprovechado para seguir incorporando otros ejemplos sobre categorías ya existentes como los vinculados a residuos y su tratamiento, proyectos de forestación, de ganadería sostenible o las reducciones de emisiones de GEI per se en cualquier tipo de proyecto. No olvidemos que estas categorías son indicativas, y no exclusivas, así que si el emisor considera oportuno vincular su emisión a otra categoría nueva, pero cuyo propósito fuera el mismo cumpliendo el resto de directrices, no habría problemas para considerarlo adecuado con forme a estas guías de aplicación que elabora y gestiona ICMA con ayuda de sus miembros y observadores.

Otra modificación relevante vinculada a las citadas directrices es la necesidad que tendrá ahora el emisor de dichos Bonos de comunicar su estrategia de sostenibilidad general que tiene el emisor, vinculando la misma a los proyectos que desea financiar, de forma que se eviten de esta forma proyectos realizados por entidades que no tienen mayor interés que la “etiqueta” y marchamo que estas Directrices ofrecen. Asimismo, se pedirá al emisor de comunicar el proceso de gestión de los riesgos sociales y ambientales que los proyectos a financiar y desarrollar puedan tener vinculada, planteamiento desarrollado con el propósito de no que los proyectos tengan cada vez más una concepción integral.

La última novedad proviene del trabajo desarrollado en el seno de los grupos de trabajos coordinados por ICMA, que establecen métricas específicas para los informes de impacto que deben presentarse ante los inversores al menos de forma anual. Ya existen directrices al respecto para proyectos de eficiencia energética, energía renovable, proyectos de agua y aguas residuales, esperando que en el futuro puedan seguir acordándose nuevos marcos armonizados para otras categorías.

Finalmente destacar un cambio aprobado en la asamblea, que es la de elevar al mismo rango de Directrices, las recomendaciones anteriormente vinculadas a emisiones de Bonos Sociales, así como la consideración de un Bono Sostenible como aquel que mezcla de forma deliberada objetivos Verdes y Sociales, y cumple, en ese caso, ambas Directrices. No es un cambio menor este, dado que supone un reconocimiento para los actores en estos otros mercados, y que se espera que sirva de estímulo para todas aquellas entidades, como algunos Gobiernos de Comunidades Autónomas, que están ya pensando seriamente vincular alguna de sus futuras emisiones a estos ámbitos.

Diapo
 

La profundización de la UEM

Por: | 15 de junio de 2017

El pasado 31 de mayo la Comisión Europea publicó un documento de reflexión sobre el futuro de la unión económica y monetaria (UEM), COM(2017) 291. Este documento se inspira, por un lado, en el Informe de los cinco presidentes (CE, Consejo Europeo, Eurogrupo, BCE y Parlamento Europeo), pero, por otro, entronca con el Libro Blanco sobre el futuro de Europa. Reflexiones y escenarios para la Europa de los Veintisiete en 20257, COM(2017) 2025, al que hemos dedicado recientemente un post en este blog.

En la medida que este último viene a ser la respuesta de la UE al Brexit, planteándose hasta cinco escenarios sobre su futuro, con un protagonismo especial de la UEM, que tiene un trato diferenciado en cada uno de ellos, el nuevo documento es más favorable a la misma. Tanto es así que uno de sus anexos plantea un posible plan para completar la UEM en 2025, que recogemos en el gráfico que acompaña a este post. En él pueden verse dos períodos diferenciados:

1. Uno inmediato, hasta 2019, que coincide con el resto de mandato de la actual Comisión Juncker.

2. Otro, hasta 2025, en el que se completaría la UEM.

En ambos períodos destacan tres ejes, que nos están señalando, más allá de los detalles técnicos, donde debe actuarse para lograr esa UEM completa, es decir, más defendible ante posibles crisis que puedan poner en cuestión su futuro:

1. La Unión Financiera, compuesta de la Unión Bancaria (UB) y de la Unión del Mercado de Capitales (UMC). Se trata de perfeccionar la primera y desarrollar la segunda, que tiene mayor recorrido en el sentido de que ha empezado más tarde. Resulta muy significativo que se hable de la posibilidad de un supervisor único de los mercados de capitales.

Por parte de la UB, está pendiente que se apruebe el sistema europeo de garantía de depósitos, condicionado a su vez por la exigencia de que se reduzcan los riesgos de los bancos, especialmente en sus carteras de deuda pública, pero también de que exista un mecanismo definitivo de respaldo al Fondo Único de Resolución, ya que no siempre se va dar el caso de que la resolución de una entidad bancaria no exija recursos públicos, como ha sucedido con el Banco Popular, la primera vez que interviene la Junta Única de Resolución.

Por parte de la UMC, no hay que olvidar que es uno de los proyectos estrella de la Comisión Juncker, que recientemente ha efectuado una revisión de medio plazo de la misma, COM(2017) 292, con nuevas iniciativas orientadas a desarrollar un auténtico mercado de capitales europeo y a reducir el peso de la financiación bancaria en la economía.

2. La Unión Económica y Presupuestaria, donde, además, de reforzar la convergencia económica y social, se produciría la importante novedad del desarrollo de una función de estabilización presupuestaria y la creación de un Tesoro para el área euro, así como de un Fondo Monetario Europeo.

Estas iniciativas pretenden sanear la principal debilidad estructural de la UEM desde su inicio, una política monetaria única y tantas políticas económicas como países del euro, eso sí sometidas a determinadas reglas y restricciones y a mecanismos de coordinación.

Esto tendría importantes implicaciones en el actual Eurogrupo y, en concreto, en su presidente, que podría convertirse en una especie de ministro de economía y finanzas del área euro, de modo similar a como ocurre actualmente con la Alta representante, que ejerce como ministra de asuntos exteriores.

3. La rendición de cuentas democrática y la gobernanza efectiva.

Este último se interpreta a veces como la Unión Política, pero nadie, aparte de algunas propuestas teóricas, está en estos momentos proponiendo una especie de Estados Unidos de Europa.

La CE, a la vista de la experiencia de la crisis, no se pronuncia sobre si estos cambios deben conseguirse alterando los Tratados básicos o pueden seguir vías intergubernamentales. Parece que lo relevante no es tanto el camino como el resultado final y, en este sentido, resulta lógico que se opte en cada caso por la vía que ofrezca menos dificultades para lograr el resultado perseguido, aunque no hay que olvidar que debe existir una cierta coherencia entre los distintos elementos que formen parte de la UEM completa.

Tabla

Mayor transparencia de las compañías de seguros

Por: | 13 de junio de 2017

La obligación que por primera vez tienen las compañías de seguros de publicar, en el nuevo marco regulatorio de Solvencia II, el denominado Informe sobre la Situación Financiera y de Solvencia (SFCR por su acrónimo en inglés) correspondiente a 2016 constituye un ejercicio de transparencia novedoso para el sector. En dicho informe, con una estructura tasada, las compañías deben informar anualmente de su actividad y resultados, su sistema de gobernanza, su perfil de riesgo, la valoración económica de todos sus activos y pasivos y de su gestión de capital. Pueden encontrarlos en las web de las entidades, y aunque su calidad es desigual, la normalización de una parte de la información que están obligadas a publicar, proporciona un interesante foco de análisis de un sector que tradicionalmente ha venido estando menos expuesto al escrutinio público.

Aunque tendremos ocasión de desmenuzar otros detalles relevantes en próximas entradas, en ésta nos centraremos en la radiografía del balance económico[1] del agregado de las dieciséis entidades individuales más relevantes[2] del sector. Tales entidades son representativas de los ramos de vida y de no vida y también de aquellas entidades que podríamos clasificar como mixtas. Como resultado de esa formulación económica del balance se tienen unos fondos propios valorados en términos económicos (no meramente contables). Por otra parte, para que la probabilidad de ruina (agotamiento de los fondos propios en el horizonte de un año) sea muy baja (tan baja como el cinco por mil) se calibra la exigencia de capital regulatorio del que necesariamente han de disponer las compañías (el denominado Solvency Capital Requirement o SCR).

Del contraste de los requerimientos con el capital económico disponible surge el denominado ratio de solvencia como medida sintética de la fortaleza económica-financiera de las entidades; en última instancia del grado de salud o si se quiere de distancia a una situación de difícil viabilidad.

Dicha radiografía agregada, así como la visión de las ratios de solvencia comparados de las dieciséis entidades analizadas, que representan en torno al 60% del sector asegurador español (por su negocio local)[3] medido por su volumen de activos, provisiones o fondos propios, son el objeto principal de esta nota. Es obvio, en todo caso, que en el 40% restante del sector, con muchas más entidades y de menor tamaño, muy pequeñas en algunos casos, la disparidad es mucho mayor y, en general, algunas de las entidades se encuentran en una situación de mayor debilidad.

Radiografía del sector seguros español[4]

    Cartera de Inversión                                                               Provisiones

20170612 DM Mayor transparencia de las compañías de seguro_1A

Riesgos-Exigencias de capital (SCR)                             Fondos propios: SCR y exceso

20170612 DM Mayor transparencia de las compañías de seguro_1B

Fuente: Afi a partir de los SFCR de las entidades

De la radiografía del balance económico agregado de las dieciséis entidades, y siguiendo los cuatro gráficos que se representan, se infiere:

  1. La inversión en bonos (deuda pública y privada) representa el grueso de la inversión de las compañías, más del 80% de su cartera de inversión[5] alcanzado para estas dieciséis compañías la nada despreciable cifra de 135 miles de millones de euros. Hay que hacer notar, sin embargo, que la composición difiere significativamente de este estándar en algunas compañías.
  2. Las provisiones técnicas para el negocio de vida (vida-ahorro y vida-riesgo) constituyen del mismo modo el grueso de los pasivos, siendo muy minoritarias las correspondientes al negocio de vida. Obviamente la principal explicación radica en el diferente perfil del proceso de acumulación de las primas en el balance de las entidades con negocio de vida-ahorro frente al proceso de desacumulación de los rescates.
  3. Más relevante es la nueva información disponible de exigencias de capital por fuente de riesgo en estos nuevos Informes de Situación Financiera y de Solvencia de las entidades. Según nuestros cálculo, la exigencia de capital para el agregado de estas dieciséis entidades se concentra por mitades en riesgos financieros (de mercado y de crédito) y riesgos actuariales (riesgos de suscripción de los distintos ramos). En estos últimos se reparte también por mitades el asociado a las pólizas del negocio de vida y el asociado a las de no vida, cuando incluimos en éstas las pólizas de salud.
  4. Los fondos propios, vistos de forma agregada, exceden de forma suficiente los requerimientos de capital regulatorios (SCR). Éstos sólo representan un 40% aproximadamente del total de la tarta de recursos propios disponibles por esta muestra de entidades representativa del sector. Dicho de otro modo, la ratio de solvencia se situaría en torno al 250%, cifra cómoda pero indicativa al tiempo de un exceso de capital infrautilizado. En todo caso, y centrándonos en este último apartado, la dispersión de ratios de solvencia entre entidades es notable. Como puede observarse en el gráfico adjunto, Mutua Madrileña encabeza el ranking con una ratio cercana al 500% (con un extraordinariamente elevado excedente de capital y, por tanto, con capacidad sobrada para profundizar en el negocio de seguros), situándose Vidacaixa en el otro extremo con una ratio ligeramente inferior al 150%.

Ratio de solvencia por entidades individuales (2016)

20170612 DM Mayor transparencia de las compañías de seguro_2

Fuente: Afi a partir de los SFCR de las entidades

Merece la pena, en todo caso, hacer una observación especial. Las ratios representadas tienen en cuenta algunas medidas específicas del marco regulatorio de la solvencia a la que pueden acogerse las entidades. Dichas medidas reducen sustancialmente las exigencias regulatorias de capital en el caso de entidades que operan en el negocio de vida, si éstas optan por acogerse a las mismas. Una de ellas (corrección de las provisiones técnicas) tiene un carácter meramente transitorio para facilitar un aumento suave en el tiempo de las mayores exigencias de capital que impone la nueva normativa. Obviando dicha medida transitoria la fotografía de las ratios de solvencia de las seis entidades principales en el negocio de vida de nuestro país que recogemos en el gráfico siguiente es bien distinta.

Ratios de solvencia (sin medida transitoria) de principales entidades de vida (2016)

20170612 DM Mayor transparencia de las compañías de seguro_3

Fuente: Afi a partir de los SFCR de las entidades

 

[1] En el marco de Solvencia las compañías de seguros tienen que expresar todo su balance contable en términos económicos lo que ofrece una información muy rica para la valoración de la compañía.

[2] Por más relevantes entendemos en general las de mayor tamaño. Las dieciséis entidades son individuales, dado que la información a nivel de grupo no estará disponible hasta dentro de unas semanas.

[3] Nótese que nos estamos considerando sólo entidades individuales y no grupos aseguradores. En este último caso el grado de concentración sería bastante superior

[4] Muestra de las 16 entidades individuales más relevantes representativas

[5] Inversiones distintas de los activos mantenidos a efectos de contratos vinculados a índices y fondos de inversión

El País

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