Actuar o no actuar

Bernanke compareció el pasado 17 de julio ante el comité de Banca del Senado. / Chip Somodevilla (AFP)

En plena precampaña electoral, con una economía en crecimiento pero con resultados mediocres y al borde de un precipicio fiscal que puede obligar a aprobar un considerable recorte del gasto público a principios de 2013, la Reserva Federal de Estados Unidos, la Fed, y su presidente, Ben Bernanke, se debaten entre aprobar una nueva ronda de estímulos o dejar que la economía siga su curso sin su intervención. Los argumentos a favor de actuar y de no hacerlo son numerosos y nuestros expertos ven ventajas e inconvenientes en ambas posiciones.

La mayoría de los colaboradores de Economismo creen que la Reserva Federal, finalmente, actuará y que lo hará a la vuelta del verano, cuando los datos confirmen lo que ahora sólo se anticipa, que el frenazo de la actividad es más fuerte de lo que parece a día de hoy y que la parálisis que la coyuntura política traslada al conjunto de la economía puede acabar provocando una desaceleración peligrosa de la actividad que impida a la economía retomar la senda de la creación de empleo.

Pese a ello, Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, cree que los datos de la economía estadounidense “no son tan malos” y, a su juicio, “la evolución económica parece que no es lo que más daño puede hacer a [Barack] Obama para su posible reelección”. Más preocupante resulta, en su opinión, ese precipicio fiscal, lo que los estadounidenses denominan fiscal cliff y que “obligaría a efectuar un ajuste fiscal del 5% del PIB en enero de 2013, si no se alcanza una revisión de los topes de endeudamiento. Esto sí que podría provoc ar una recesión”. Cuadrado descarta un acuerdo entre los dos principales partidos antes de las elecciones, lo que introduce una gran incertidumbre. Dadas las circunstancias, el catedrático alcalaíno considera que Bernanke “podría acabar tomando alguna ligera medida” aunque admite que “el margen que tiene muy corto” y dados los bajos tipos de interés ya existentes “la eficacia de inyectar algo más de liquidez sería muy reducida”.

Mauro Guillén, director del Lauder Institute en la Wharton School, pone el acento sobre las consecuencias que una nueva ronda de estímulos de la Reserva Federal tendría para Europa. “Es saludable que después de dos rondas masivas de compra de bonos, la Fed todavía esté contemplando una tercera intervención. Si se produce, sería bueno para la economía estadounidense y para Obama pero seguramente debilitaría al dólar, lo que no conviene a la Unión Europea”. Sus efectos sobre la estabilidad, subraya Guillén, tampoco son desdeñables. “Se desataría una fuerte reacción por parte de los republicanos y un recrudecimiento de la confrontación en el Congreso, lo que no conviene para que se llegue a un acuerdo sobre la deuda y sobre los impuestos”, dado que EE UU está inmerso en plena batalla electoral. “Mientras dure, vamos a tener que contener la respiración”, concluye.

El impulso de Bernanke para actuar puede no responder a ninguno de los objetivos de la Fed —inflación y empleo— y proceder de un tercero. Es la tesis que defiende José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup para los mercados “Los mercados, su actividad, son fundamentales como fuente de liquidez y riqueda” dos principios básicos en Estados Unidos, “aunque no parece que las autoridades europeas estén muy de acuerdo”. Martínez subraya que “los mercados son juez y parte de la crisis, como indicadores de tensión e incertidumbre ahora, pero como riesgos de liquidez y efecto riqueza negativos en el futuro”. A su juicio, dado que el precipicio fiscal puede restar a la economía estadounidense “más de tres puntos” a principios de 2013 si la clase política no lo impide, “y hoy por hoy esto no es seguro”, la cuestión no es si puede haber un nuevo impulso monetario “como cuándo se puede anunciar. Quizás tan pronto como la semana próxima, aunque más probable en septiembre”.

Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research, justifica que la Reserva haya optado por las medidas de relajación cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés), “el único instrumento monetario posible para reactivar la economía cuando los tipos están ya cerca de cero y puede caerse en la trampa de la liquidez”. Dado que ahora no va a haber más política fiscal expansiva durante cierto tiempo, explica De la Dehesa, “no es de extrañar que la Fed decida otra ronda de QE”. Pero no es una medida exenta de riesgos. “El peligro del QE es su efecto inflacionista al intentar que los tipos de interés nominales no sean negativos y se evite dicha trampa”. A favor de la medida juega “que el precio de la energía está cayendo” y que “el euro está cayendo frente al dólar y EE UU necesita exportar más a la eurozona para mantener su crecimiento”. En todo caso, De la Dehesa cree que “las eleccionse dentro de unos meses no van a afectar a la decisión de la Fed, porque es totalmente independiente”.

Para José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, hay diferencias evidentes en cuál sea el resultado de las próximas elecciones. “Si los republicanos llegan al poder, es la amenaza de una consolidación fiscal suplementaria del 4% del PIB en 2013, que sumiría al país en una contracción del 0,3% el próximo año, según el FMI”. De ahí que, a su juicio, Bernanke pueda dispara “un tercer cartucho” de estímulo cuantitativo por 500.000 millones de dólares tras el verano pero “con tipos de interés a ras de suelo, el cartucho solo puede albergar pólvora mojada”. Ese riesgo de que la economía estadounidense vuelva a la recesión y los agentes económicos guarden el dinero o lo lleven al extranjero ante el grado de incertidumbre es, para el catedrático murciano, “una pena porque, al contrario de lo que pasa en la zona euro, EE UU tiene el privilegio de poder colocar volúmenes ingentes de deuda en los mercados internacionales sin apenas mover su prima de riesgo”.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, plantea la importancia que la situación europea tiene para la economía de Estados Unidos “puesto que buena parte de su devenir depende de la evolución económica al otro lado del Atlántico, que no pinta nada bien”. Si a eso le sumamos los retos fiscales en un ambiente de fuertes restricciones políticas para elevar los techos de gasto, el terreno se abona para una actuación de la Reserva Federal. Además, “algunos datos recientes, como el desplome de las ventas de vivienda en junio, no previsto, sugieren que las cosas pueden complicarse para EE UU bastante antes de lo previsto”. En este contexto, Carbó considera que “un nuevo QE podría tener cabida en ausencia de tras opciones, ya que se configuraría como una opción más factible que generara cierto estímulo contra la llamada, y cada vez más confirmada, Gran Recesión”.

Más recesión a la vista

Mariano Rajoy abandona el pleno del Congreso el pasado jueves día 19. / Álvaro García

El Congreso acaba de aprobar el último plan de ajuste del Gobierno que recoge medidas por un total de 65.000 millones de euros, a aplicar en dos años, y que afectan tanto al gasto público como a la renta disponible de los ciudadanos. La mayoría de las medidas contenidas en el plan eran condiciones impuestas por las autoridades comunitarias para proceder al rescate del sector financiero español y a la relajación del objetivo de déficit, pero todas ellas tienen consecuencias significativas para la economía española.

Los expertos de Economismo consideran de forma unánime que las medidas agravarán la recesión que sufre la economía española y que la prolongarán hasta 2014. Aunque, como pide específicamente alguno de ellos, es importante contemplar el impacto de las medidas no solo de forma más inmediata, sino las derivadas que tendrá para la economía española a medio plazo. La evolución del coste de financiación de la economía bien podría ser una medida de ese impacto. En todo caso, el Fondo Monetario Internacional (FMI) ha rebajado las previsiones de crecimiento global ante el deterioro del crecimiento de forma generalizada y, en el caso de España, prevé una caída del PIB del 1,7% este año y del 0,6% en 2013, y ello sin tener en cuenta los efectos del último ajuste.

Si se tienen en cuenta, como señala nuestro nuevo colaborador Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, “lo probable es que la economía española registre una caída del 2% o más”. Cuadrado recuerda que el impacto negativo del paquete de medidas del Gobierno procede tanto del menor gasto público como de los efectos del IVA en el consumo, los aumentos del IRPF, los impuestos especiales, la reducción de las retribuciones a los funcionarios y los recortes del desempleo que afectan a la capacidad de gasto de los ciudadanos, especialmente “a las familias con niveles de ingresos modestos o de tipo medio y los parados”. En su opinión, esos efectos se percibirán de forma mucho más clara en 2013, lo que provocará que el PIB vuelva a tener una tasa anual negativa y que España continúe en recesión. Cuadrado llama la atención sobre el hecho de que la crisis y los ajustes están teniendo un impacto desigual por comunidades autónomas. “Las disparidades regionales en términos de renta por habitante se están agrandando porque la respuesta de las distintas economías regionales muestra claras diferencias” y “esto puede prolongarse”.

Para Rafael Myro, catedrático de la Universidad Complutense de Madrid, el ajuste resulta regresivo porque el aumento del IVA reducirá el poder adquisitivo de la población, pero “lo hará en mayor medida a los más pobres y a los desempleados”, algo que según él podría haberse evitado “con impuestos dirigidos a los más ricos, empezando con restaurar el del patrimonio y generalizar el de sucesiones y donaciones”. En todo caso, Myro cree que hay que celebrar que se hayan reducido las condiciones de austeridad y que se haya puesto en marcha el rescate bancario. En su opinión, las condiciones del Memorando de Entendimiento son en general adecuadas y pueden permitir una reestructuración adecuada del sector financiero. “Como en otros campos hemos de dejar en manos de los de fuera lo que no hemos sido capaces de resolver internamente”. Eso sí, Myro exige que el intenso programa de austeridad español tenga “una respuesta en intervenciones del BCE que reduzcan gradualmente la prima de riesgo española”.

José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup, coincide con Cuadrado en sus cálculos de caída del PIB para este año del 2%, aunque es consciente de que su alcance final depende, por ejemplo de que las empresas decidan o no repercutirlo. “También admito que soy bastante pesimista para el próximo año donde espero un recorte del producto no muy diferente del de este ejercicio. La situación debería ser bien diferente en 2014”. Para Martínez, la clave del éxito del plan de ajuste es que mejore el acceso a la financiación de la economía y asegura que las medidas son necesarias estuviéramos o no en el euro. “Si finalmente las medidas de ajuste tienen como consecuencia una menor restricción de financiación, estoy convencido de que la economía absorberá su impacto negativo con rapidez”.

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, coincide con Martínez en que “los resultados [del plan] dependerán de si los beneficios de una hipotética reducción de la prima de riesgo y de los consiguientes costes de financiación de la deuda, predominan o no sobre el freno que imponen los recortes”. Dicho esto, García Solanes insiste en que “solamente la intervención decidida del BCE puede cambiar el signo de este fatal desenlace. Es el precio de aplicar recortes bruscos, acelerados y contrarios a los que exige la situación económica”. Y advierte que “el crecimiento sostenido no volverá si no se resuelven los problemas de fondo”.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, pide llevar el debate más allá del impacto del plan a corto plazo y sostiene que “España no ha tenido más remedio que seguir la senda de la austeridad. De no haberlo hecho, la situación no hubiera sido mejor porque aun viéndose menos afectado el crecimiento, los efectos de reputación de tener un déficit fuera de control podrían ser muy negativos”. Carbó admite que solo un cambio de orientación en las políticas europeas podría evitar un escenario recesivo hasta, al menos, 2014.

En la misma línea que Carbó, Guillermo de la Dehesa, presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, insiste en que “lo más importante para que retorne el crecimiento a medio plazo es que se aproveche para hacer todas las reformas estructurales pendientes a fondo”. Aunque considera que la austeridad —“que es también muy necesaria”— tendría que haberse hecho a un ritmo que evite una caída del PIB demasiado fuerte y, con ello que los ingresos fiscales caigan demasiado, y que los inversores dejen de comprar deuda española y aumenten sus diferenciales ante las perspectivas de caída del PIB. Para De la Dehesa, pese a los recortes aprobados no está garantizado el cumplimiento de los objetivos comprometidos por el Gobierno. “Nos hemos comprometido con alcanzar el 3% en 2014 y no va a ser nada fácil si la recesión continúa agravándose dos años más”. Y ese es, hoy, el escenario más probable.

Crecimiento a la baja

 

La directora del FMI, Christine Lagarde, en su reciente visita a Tailandia / Nicolas Asfouri (Afp)

El Fondo Monetario Internacional (FMI) revisará esta semana a la baja las previsiones de crecimiento que hizo públicas en su reunión del pasado mes de abril. Entonces, calculaba que la economía global crecería este año un 3,5% y que a lo largo de 2012 la economía iría ganando fortaleza y dejaría atrás la desaceleración que experimentó en la segunda mitad de 2011. La estimación no ha podido resultar más errónea. A estas alturas del ejercicio son ya mayoría los analistas y los economistas que prevén un menor crecimiento de la economía a nivel mundial, fuertemente afectada por el enquistamiento de la crisis de deuda europea. Los expertos de Economismo coinciden con básicamente con esas tesis aunque existe cierta disparidad de criterios sobre lo que le depara a la economía para 2013.

José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup, ve difícil incluso que el PIB mundial aumente más allá de un 2,6% este año, en buena medida debido al impacto derivado de la crisis del euro pero no solo. “También debemos destacar la inestabilidad y subida en los precios de las materias primas (ahora Noruega amenaza con una parálisis en su producción de crudo), el ajuste de excesos en China al final con menor crecimiento de la principal economía emergente y, por último, la propia inestabilidad de los mercados”. Pero en el fondo, asegura Martínez, la principal amenaza para la economía mundial es el exceso de deuda, pública y privada, de los países desarrollados. “¿Qué resta? Ser paciente y esperar que haya salida política, aunque sea paulatina, a la crisis europea. Y también esperar que los bancoss centrales hagan lo máximo para que los mercados sigan subiendo”. Una solución que, a su juicio, tardará años en tener efecto.

También Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, cree que el panorama macroeconómico se torna más sombrío “en medio de una cierta sensación de incapacidad institucional para revertir la situación”. Ahí Carbó pone el acento en el papel de Alemania. “Alemania se encamina de forma casi irremediable a una recesión sin inmutarse respecto a la necesidad de cambiar su orientación de forma más contundente y de dar forma a su posición pro unión fiscal con hechos que apoyen mecanismos de soporte europeos y, sobre todo, con planes de crecimiento más significativos que los planteados hasta ahora”. El catedrático también destaca el papel de las elecciones presidenciales en EE UU a la hora de tomar medidas que eviten una nueva recesión, lo que supone que “el protagonismo vuelve cada vez con más fuerza hacia la Reserva Federal”. En resumen, “la incertidumbre va in crescendo”, concluye.

De ahí que el deterioro afecte incluso a las previsiones económicas para 2013. Es la previsión del catedrático de la Universidad de Murcia, José García Solanes, que pone el acento en el impacto sobre el empleo. “Las últimas cifras publicadas por la OCDE (Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico) y por la OIT (Organización Internacional del Trabajo) sobre la evolución del desempleo son deprimentes: haría falta crear 14 millones de empleos para que el paro en la OCDE vuelva a los niveles anteriores a la crisis”. Para España es aún peor, ya que augura una subida del desempleo hasta el 25,3% en el próximo año. García Solanes recalca que la ralentización es generalizada y afecta tanto a Estados Unidos como a China, aunque el núcleo resida en la crisis de la zona euro y la incapacidad de sus dirigentes. “Si no se adoptan medidas de estímulo del crecimiento a corto plazo, alejando las sospechas de quebranto del euro, es muy probable que resurjan las prácticas proteccionistas y la contracción del comercio mundial”, advierte.

Rafael Myro, catedrático de la Universidad Complutense de Madrid, es el único que introduce un cierto optimismo de cara al próximo año. A su juicio, la zona euro podría retroceder este año hasta un 0,8% “en el peor de los escenarios posibles” y, pese a ello, el PIB mundial crecería por encima del 3%, ya que China, India y Brasil están aplicando medidas para mantener su ritmo de crecimiento. Junto a ellos, la Reserva Federal de Estados Unidos, que parece dispuesta a adoptar las medidas necesarias para que la primera economía alcance el crecimiento del 2% previsto. “Esto debería traducirse en un escenario más optimista para 2013”, apunta. Es más, en esa línea enmarca las recientes decisiones de las autoridades comunitarias respecto a España. Según Myro, la provisión condicionada de fondos para los bancos y la ralentización del programa de ajuste fiscal podrían ser el prólogo de un programa de acción europeo más contundente y “ello contribuiría a introducir optimismo con respecto a 2013”, insiste. Un planteamiento, este último, que se anticipa, en cierta medida, al debate de Economismo de la próxima semana.

No es para tirar cohetes

Foto de familia de la cumbre europea de los pasados 28 y 29 de junio. John Thoys (Afp)

La última cumbre “histórica” celebrada por la Unión Europea ha propiciado más resultados de los previstos (dado que el nivel de expectativas, tanto de los inversores como de los ciudadanos, era muy bajo), que fueron acogidos con entusiasmo inicial por los mercados. Los compromisos alcanzados en el pasado Consejo Europeo empiezan a rediseñar el edificio del euro en el largo plazo, con medidas para el crecimiento; con una hoja de ruta en favor de una mayor integración bancaria, fiscal y política y con algunos cambios que flexibilizan el funcionamiento de los fondos de rescate y otros mecanismos de intervención. Pero todavía son muchos los detalles a concretar y los cambios a llevar a cabo individual y colectivamente como para cantar definitivamente victoria. Muchas más cumbres históricas están por venir, apunta alguno de nuestros expertos.

La mayoría de los colaboradores de Economismo valoran positivamente los pasos dados pero advierten que estos quedan lejos de conllevar los cambios necesarios para garantizar de una vez por todas la supervivencia de la moneda única. Están bien pero no es para tirar cohetes.

El profesor Mauro Guillén, director del Lauder Institute en la Wharton School, respalda esa tesis —”los resultados de la cumbre son alentadores, pero no resuelven el problema inmediato de la falta de crecimiento económico y el paro”— y urge a actuar. Cuatro son, a su juicio, las medidas necesarias a nivel europeo: persuadir a Alemania y al Banco Central Europeo que acepte mayor inflación; que el euro se devalúe entre un 10% y un 15% para aumentar la competitividad exterior; que los países excedentarios aumenten su demanda de bienes y servicios de la periferia y aumentar el programa de inversiones de 120.000 millones que se acaba de anunciar.

El flamante catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, Santiago Carbó, también subraya que la cumbre ha sido “un primer paso en la dirección correcta, con un mensaje de voluntad de avance hacia la unión bancaria y fiscal”. Pero advierte: “no caben euforias” ya que, a su juicio, “da la sensación de que los miembros de la eurozona no han entendido aún la enorme trascendencia político-económica que tendrá una cesión de soberanía fiscal”. El catedrático recuerda que eso es lo que implica la unión fiscal y bancaria, junto a “compromisos fiscales paralelos de tanto o más envergadura”. Carbó cuestiona el plan de crecimiento presentado en la cumbre ya que, en su opinión, debería intercambiar un compromiso más firme “con un calendario de ajustes y consolidación fiscal más largo y razonable y con estímulos mucho más contundentes al crecimiento”.

Para José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup, los pasos datos en la cumbre son “lentos en términos de los economistas, analistas y de los propios inversores, pero muy rápidos desde el punto de vista político”, aunque dependen de muchos factores: presiones a los gobiernos, la fortaleza de los distintos sistemas financieros, la dificultad de que la sociedad acepte la mutualización de deudas... “Encontrar una solución a la crisis del euro es políticamente complicado a corto plazo. De hecho, incluso no estoy seguro de que sepan si esta solución existe”. Martínez pide que, en todo caso, se trabaje para aliviar la presión de los mercados ante el riesgo de que ponga en peligro la propia supervivencia del euro. “Sigo pensando que el proceso de Unión Europea es irreversible. Pero será lento, doloroso y muy complicado”.

El catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Complutense, Rafael Myro, atribuye los acuerdos alcanzados por los líderes europeos a que “lo han hecho respondiendo con urgencia a la presión de los mercados y de las potencias no europeas que temen un empeoramiento de la delicada situación económica mundial”, pero lejos de concretar medidas o de ocultar las reticencias existentes entre los países del norte y los del sur de la Unión. “Es decir, sin transmitir un mensaje suficientemente creíble de apuesta por el euro, similar al que presidió el periodo de creación de esta moneda, a finales de 1990, marcado por un optimismo excesivo que hizo olvidar las notables diferencias entre economías”. De ahí que su pronóstico para el futuro próximo son nuevas presiones de los mercados y nuevas cumbres.

José García Solanes, de la Universidad de Murcia, recuerda que en esta crisis tanto las autoridades como las instituciones europeas han ido a remolque de los hechos, “salvando los muebles con medidas improvisadas y promesas vagas”. En su opinión, “es indispensable relajar y espaciar notablemente en el tiempo el cumplimiento de las condiciones que se imponen a los países más afectados y, por otra parte, acelerar las actuaciones supranacionales y los cambios institucionales europeos”. García Solanes defiende que, por un lado, el Banco Central Europeo (BCE) compre deuda soberana, en cantidades suficientes para reducir el diferencial, y que eleve el objetivo de inflación de la institución. Asimismo, el profesor de Fundamentos de Análisis Económico considera imprescindible modificar la constitución europea para que la unión fiscal y la bancaria sean una realidad rápida. Todo ello “sin perjuicio de que a los países periféricos se les exijan pruebas palpables y creíbles de cumplimiento a medio plazo”.

Joaquín Maudos, catedrático de la Universidad de Valencia, resume así su impresión de la cumbre: “me gusta la música pero la letra está pendiente de escribirse”. En cuanto a los compromisos de la cumbre, Maudos considera que el avance hacia la unión bancaria es un paso fundamental pero “sin integración fiscal será insuficiente”, algo que, a su juicio, debe acompañarse de mayor rapidez en la cesión de soberanía nacional en el ámbito financiero y fiscal “si queremos construir una unión económica y monetaria de hecho y no de nombre como hasta ahora”. También la reforma del mecanismo de rescate (Mede) “va en la buena dirección”, dice Maudos sobre todo pensando en España, “pero es insuficiente si no aumenta la cuantía del fondo para frenar la especulación”. Algo parecido sucede con el plan de estímulo de crecimiento, dice. “Dado que los acuerdos tardarán meses (o años) en materializarse, es necesario que el BCE contribuya a la estabilidad financiera, relajando las primas de riesgo de algunos países mediante la reactivación del programa de compra de activos (SMP, en sus siglas en inglés)”. Pues Draghi no parece estar por la labor.