¡Rescate (preventivo), ya!

Rajoy se reunió el pasado viernes con el administrador de la NASA, Charles Bolden. / A. Comas (Reuters)

En pocas ocasiones el debate de Economismo había provocado una respuesta tan unánime, aunque con muchos matices y sensibilidades, entre sus participantes. Nadie parece dudar que el rescate blando o preventivo resulta imprescindible para la economía española y que, por ello, cuanto antes soliciten las autoridades españolas la intervención del Banco Central Europeo (BCE) en el mercado de deuda para reducir el coste de financiación, mejor. “Los beneficios superan con creces a los costes”, es la conclusión de los expertos.

Los participantes en el blog insisten mucho en aprovechar la calma actual de los mercados, que comentábamos en el debate anterior, y en que las condiciones diferirán en poco de los recortes que ya está llevando a cabo el Gobierno.

Sin embargo, sorprende también que ninguno de los economistas ponga el acento del rescate en las garantías que ofrecen las autoridades europeas. Es decir, qué significa la intervención ilimitada del BCE y a qué interés o qué coste de financiación garantizarán al Estado. Porque el acuerdo puede imponer obligaciones de recortes y reformas tremendos para un país que afronta su quinto año de recesión, a cambio de un abaratamiento casi simbólico de la financiación. Pero quizás eso forma parte de otro debate.

De momento, Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, considera que el rescate podría suponer una reducción de los gastos financieros de la deuda y permitir el acceso a la financiación si el Gobierno cumple con el déficit, “difícil de alcanzar con la política fiscal actual”.

Para Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School , lo importante es que la decisión se tome “en términos de interés estrictamente económico” y sostiene que “la petición de rescate se considera un hecho” desde que el BCE anunció sus planes a principios de septiembre, algo que, a su juicio, “es lo mejor para España dadas las opciones disponibles”. Carbó critica que “si los costes de financiación no han bajado más estas semanas es, precisamente, por la lentitud y las dudas sobre si habrá rescate o no” aunque considera que “si hay algo que pueda justificar un retraso es una buena negociación”, entre ellos unos plazos “realistas” para la consecución de la consolidación fiscal.

En opinión de Joaquín Maudos, catedrático de Fundamentos Económicos de la Universidad de Valencia, “las condiciones que puedan derivarse del rescate van a tener que aplicarse de cualquier forma” porque la rebaja en las previsiones de crecimiento del PIB van a obligar a nuevos recortes si el Gobierno quiere cumplir con el déficit. El profesor no tiene dudas: “creo que puede reportar más beneficios que costes, por lo que conviene cuanto antes poner fin a los problemas de financiación”. Pero Maudos pone el acento en que se trata de un “rescate precautorio”, que conlleva menos condicionalidad que un rescate al estilo de Grecia, Irlanda o Portugal, y que, dado que España ya ha solicitado un rescate para su sector bancario, éste no añadiría mucho más en términos reputacionales.

José Luis Martínez, estratega de Citigroup para España, introduce un matiz en su posición: lo importante es tomar una decisión ya, sea esta pedir o no pedir el rescate. “No podemos esperar más tiempo pidiendo información que probablemente ni la troika tiene concretada aún”. En todo caso, Martínez cree que las condiciones del rescate serían “medidas que hay que aprobar de cualquier forma” y que su solicitud “nos aislaría de los riesgos de rebaja de rating. ¿Cómo no aprovecharse de todo esto?”. También el estratega del Citi insiste en que es bueno “llamar a las cosas por su nombre” y recordar que España se acogería a un programa de asistencia preventiva de liquidez y no a un rescate total. A modo de conclusión, Martínez considera que con el rescate “ganamos en credibilidad y Europa nos avalaría”.

Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, refleja, por el contrario, las contradicciones que el rescate ha provocado entre las autoridades europeas. A su juicio, “es muy necesario pedirlo” para romper “el bucle diabólico entre bancos y estados”, por la necesidad de recapitalizar al banco malo y ante los fuertes vencimientos que se concentran en octubre. Pero De la Dehesa recoge asimismo la incógnita que provoca el hecho de que “Alemania no parece querer que España pida el rescate” y concluye que “es realmente difícil saber cuál será la decisión ya que no hay información disponible, sólo rumores”.

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, se hace eco del cierto hartazgo ante la larga duración de las negociaciones. “La condicionalidad de un posible rescate ya debería estar aclarada” y sostiene que los actuales niveles de la prima de riesgo, inferiores a los recogidos en julio, “ya reflejan el descuento, por parte de los mercados de que el Gobierno solicitará el rescate”. García Solanes sí insiste en que, si no se solicita el rescate, el coste de la financiación, muy superior a la tasa de crecimiento, empuja “la deuda española hacia la insostenibilidad” y compara el estigma de solicitar el rescate con el que generaría “una devaluación si tuviéramos moneda propia”.

Quien advierte de las consecuencias de retrasar la solicitud del rescate es Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, que sostiene que “puede acabar siendo un error” sobre todo “si el retraso conduce a incrementar la incertidumbre y las dudas sobre el futuro de España y su capacidad de cumplir los compromisos”. Y pone una cifra encima de la mesa: 29.116 millones de euros, los vencimientos “mayúsculos” que debe afrontar el Tesoro el próximo mes de octubre. El catedrático alcalaíno subraya que no pedir esa asistencia ya “supone correr bastantes riesgos” dadas las dudas sobre el cumplimiento de los objetivos de déficit tanto de este año, 6,3% del PIB, como en 2013, 4,5%. “Demasiadas incertidumbres, demasiados rumores. Pedir el rescate preventivo considero que tendría muchos efectos positivos y nadie debe interpretarlo como una cesión de soberanía por parte de España”, subraya. Cuadrado también apunta que si lo que motiva el retraso en la petición “son razones políticas, creo que en este caso deben dejase ya a un lado”.

Es una tregua, no la paz

Una analista en Francfort observa la evolución el pasado 12 de septiembre. / P. Kopczynski (Reuters)

El mercado ha dado una cierta tregua a España, con una caída de la prima de riesgo a niveles de abril y una buena aceptación de las últimas subastas del Tesoro. El nuevo plan de compra de bonos por parte del Banco Central Europeo (BCE) ha alejado el fantasma de la ruptura del euro pero lejos de suponer un cambio definitivo, todo apunta a que tan solo se gana tiempo extra, que es una calma temporal. Es la opinión mayoritaria de los participantes de Economismo, que piden al Gobierno que aproveche la tregua para abordar las reformas pendientes y a la UE que refuerce sus políticas en favor del crecimiento.

Pese a todo, Mauro Guillén, director del Lauder Institute de la Wharton School en la Universidad de Pensilvania, considera que las medidas que han dado lugar a dicho respiro son, en efecto, “buenas noticias” que ofrecen una “señal clara y robusta” del compromiso de las autoridades para resolver la crisis. Aunque no duda que se trata de una “tregua”, de una “ventana de oportunidad” para superar la “sequía de crédito” actual. A su juicio, ahora el debate debería centrarse en una “revisión de las políticas puras de austeridad para lograr que la economía crezca”.

También Miguel Ángel García, responsable del Gabinete Económico de CC OO, insiste en la necesidad de avanzar en esas políticas que, a su juicio, exigen “mucho esfuerzo de los países deudores, para avanzar en el equilibrio fiscal y el crecimiento, y políticas más expansivas de los acreedores, para conseguir, como mínimo, una política económica neutral en la zona euro”. De lo contrario, “la tregua durará poco”.

En una línea similar, Rafael Myro, catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Complutense, sostiene que “es difícil que haya paz en los mercados, que volverán a poner de relieve las inconsistencias señaladas, sobre todo si perciben que los políticos buscan ganar tiempo y, si es posible, evitar el avance hacia un rescate suave de España e Italia por parte del Mecanismo Europeo de Estabilidad (Mede)”. Myro subraya que la tregua de los mercados se produce pese las diferencias entre las políticas aplicadas por los bancos centrales de Estados Unidos y de la Unión Europea, “preocupación por el crecimiento allí, frente a la preocupación por la austeridad aquí” y reclama una política monetaria más expansiva en la zona euro para favorecer el crecimiento y la creación de empleo.

Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, sostiene que “es pronto para poder afirmar que se ha producido un cambio de rumbo” en los mercados y en la situación europea, aunque, en su opinión, “está cada vez más claro que cada avance que significa más Europa supone más fortaleza para los mercados y economías europeas”. Dicho lo cual, Carbó apunta que el verdadero potencial de la estrategia del BCE está en aprovecharla. En su opinión, cada paso adicional en firme puede reestablecer algo más de calma en los mercados de deuda y bursátiles pero el verdadero cambio de rumbo no llegará hasta que se adopte “una estrategia de crecimiento común o, al menos, por una mayor coherencia que la actual para fomentar el crecimiento económico en Europa”. Para ello, el catedrático de la Bangor Business School apuesta por establecer plazos razonables para la consolidación fiscal, que los países en dificultades demuestren avances en la consolidación y que haya margen para los estímulos.

Juan Ramón Cuadrado, catedrático de la Universidad de Alcalá de Henares, dedica una extensa entrada en el blog a las circunstancias de esa calma de los mercados y anticipa parte de lo que será el debate de Economismo de esta semana. Según él, “no estamos frente a un cambio de coyuntura” y buena prueba de ello es que el rescate financiero para recapitalizar a la banca parecía cosa hecha en junio y “ahora su concreción se desplaza prácticamente a enero”, aunque pueda concederse un crédito-anticipo. De hecho, ese retraso en la puesta en marcha del programa del BCE y del funcionamiento de los mecanismos de rescate “más pronto que tarde, se trasladará a los mercados financieros”. Y advierte: “de hecho, ya ha empezado a ocurrir. La tregua de los mercados puede, sin duda, romperse”.

De “tiempo muerto” lo califica José Luis Martínez, estratega de Citigroup para España, es decir, un plazo adicional para que los políticos adopten medidas que realmente eliminen incertidumbres a medio y largo plazo. También, de una “prueba de la importancia de la política monetaria cuando los instrumentos tradicionales no funcionan ante el colapso de los mercados y la restricción del crédito”. Pero descarta que se trate de un cambio de rumbo, como tampoco lo fueron anteriores medidas adoptadas tanto en EE UU como en Europa. En este caso, dice Martínez, “la calma durará tanto como se pongan de nuevo de manifiesto las debilidades implícitas del euro que no se han corregido. Desde ajustes a integración”. Y recuerda que “las intervenciones son temporales” aunque ya casi nos estemos acostumbrando a ellas.

El catedrático de la Universidad de Murcia, José García Solanes, atribuye la calma relativa a varios factores, no solo a las medidas del BCE, pero alerta que “puede ser una trampa peligrosísima si el Gobierno español no se define acerca de la solicitud del rescate y si no da pruebas de acometer rápidamente las reformas pendientes”. A su juicio, el cambio de tendencia ocurrirá cuando esas reformas económicas e institucionales siempre pendientes (“banca, financiación autonómica, educación, sanidad, sistema electoral,...”) se lleven a cabo y considera que el BCE no activará el programa de compra si no se dan las condiciones acordadas para el rescate.

Para Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, considera, sin embargo, que tanto la decisión del BCE de que hará todo lo necesario para salvar el euro como la propuesta —”muy positiva”— de unión bancaria por parte de la Comisión Europea representan “dos puntos de inflexión importantes”. Eso no evita, recuerda De la Dehesa, que “tras estas decisiones comienza de nuevo el ruido, pero no la furia”, con las declaraciones del ministro alemán de que España no pida el rescate o anunciando retrasos en la puesta en marcha del mecanismo de estabilidad y las largas negociaciones por la compra de bonos españoles. “Todo seguirá llevando mucho tiempo y habrá sustos en el camino, pero ya no habrá más marcha atrás”, concluye.

Aprovechar la prórroga

Cálida bienvenida de los mercados al nuevo programa de compra de deuda del Banco Central Europeo (BCE) y una acogida similar por parte de los participantes del blog Economismo. El BCE ha aprobado un nuevo plan de compra de bonos bajo  un nuevo marco, que incluye la compra de cantidades ilimitadas de deuda, la renuncia a su prioridad sobre otros acreedores y la eliminación de los requisitos de calidad crediticia mínimos exigidos a los activos. La mayoría de los economistas del blog recalcan la importancia de la decisión porque dota de un margen de tiempo extra para permitir que las reformas y los ajustes surtan efecto, aunque todos coinciden en que las medidas deben acompañarse de más decisiones, nacionales y europeas. Pese a los matices y tras meses de pesimismo generalizado, es de celebrar las buenas noticias. 

El catedrático Joaquín Maudos, de la Universidad de Valencia, considera que el nuevo programa es “un paso muy importante para resolver la crisis del euro” y destaca del mismo que no establece límites cuantitativos a priori, que el BCE renuncia a tener preferencia sobre otros acreedores y que ha suspendido la aplicación del umbra mínimo de calificación crediticia exigible. De ahí que el profesor confíe  en que “se corrijan parte de los 200 puntos básicos de la prima de riesgo española que según el FMI no son imputables a España, sino a los problemas del euro”. Pero Maudos insiste en que el plan no es suficiente, que hay que evitar relajaciones en la hoja de ruta para volver al crecimiento sin olvidar que “estamos obligados a realizar una difícil pero necesaria devaluación interna”. Además, a su juicio, el plan del BCE debe acompañarse de una aceleración del mercado único bancario para luchar contra los problemas de transmisión de la política monetaria. “Con estas medidas más el OMT se habrá dado un paso decidido hacia la construcción de la política monetaria”.

Para Miguel Ángel García, responsable del gabinete económico de CC OO, “este plan no es el óptimo, pero es el máximo posible con la actual arquitectura institucional de la UE. Es un compromiso entre los objetivos de los acreedores y las necesidades de los deudores, mientras incorpora una más sólida protección a la moneda única”, asegura.

“El plan de Draghi marca un punto de inflexión porque deshace gran parte del nudo político en Europa”. Es el dictamen de Santiago Carbó, de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, que considera que "Draghi ha proporcionado argumentos e ingredientes para ambos lados de ese difícil equilibrio" que es la compra de bonos a cambio de programas de rescate explícitos. "El punto de inflexión reside en que sin estabilidad financiera no hay salida para la crisis y no se estaba avanzando en la dirección correcta", subraya Carbó. Eso no implica, advierte, que el cambio sea rápido ni radical ni que estemos exentos de otros riesgos, como una recesión prolongada. El catedrático también destaca el nuevo papel que la unión bancaria otorgará al BCE como ente supervisor aunque insiste en que "Europa también debe darse cuenta que la estrategia seguida para relanzar el crecimiento no está siendo la adecuada".

Sorprendido, positivamente, se muestra José Luis Martínez, estratega para España de Citigroup que desliza que "un mal pensado diría que es una forma de mutializar la deuda en un plazo de hasta tres años", un argumento que podría suscribir cualquier miembro del Bundesbank. Martínez llama la atención sobre varias cuestiones: la pérdida de soberanía que supone para el país que pide el rescate del BCE, el riesgo de que los países asistidos no cumplan finalmente sus ajustes y, por último, "que el Bundesbank se haya quedado al margen cuando es el principal acreedor en el sistema Target2". El estratega del Citi se adelanta en parte a nuestro debate de la próxima semana y apunta que "con suerte" el anuncio del BCE nos dará una relativa calma durante unos meses y "esa es la clave, no sólo marca el camino a seguir sino que ofrece un tiempo preciso para seguir avanzando en las decisiones que permitan de verdad zanjar la crisis".

También Guillermo de la Dehesa, presidente del Center for Economic Policy Research (CEPR) en Londres, destaca la importancia de la medida, una decisión "histórica para resolver la crisis, después de tres años en que los líderes europeos han hecho poco, tarde y sin ganas". De la Dehesa recuerda el compromiso de la entidad de esterilizar sus operaciones, vendiendo otros activos de su balance por las mismas cantidades, lo que sin duda ha favorecido el apoyo de los países del norte. Con este marco, a su juicio, a España le "bastaría con cumplir los déficit comprometidos para 2012, 2013 y 2014 y algunas reformas estructurales más" para cumplir con un posible programa de consiciones. Gracias a la medida de Draghi, subraya el presidente del CEPR, la unión bancaria avanzará. "Habrá sustos en el camino, pero este es el correcto y, sobre todo, es factible".   

José García Solanes, catedrático de la Universidad de Murcia, resalta lo que es "un cambio sustancial en la estrategia del BCE porque, por primera vez, éste se compromete a un objetivo no puramente monetario, al menos de modo directo, como es salvar el euro". A su juicio, la hoja de ruta definitiva se alcanzará con la unión fiscal y bancaria más los eurobonos, pero la medida evita, dice, el riesgo moral con la esxtricta condicionalidad que conlleva. Las medidas "no son suficientes para España pero pueden ayudar mucho", siempre que el programa impuesto por la troika sea realista y que el gobierno español sepa aprovechar el margen temporal para llevar a cabo "las reformas profundas que requiere la economía española, en lugar de simples recortes".

Santiago Fernández de Lis, economista jefe de sistemas financieros y regulación de BBVA Research, no tiene duda: "es una decisión importante, necesaria y valiente", que da respuesta a los problemas de de transmisión de la política monetaria y de fragmentación del mercado interbancario. Fernández de Lis apunta una cuestión importante al subrayar que el BCE "actúa dentro de su mandato aunque debe ser muy cuidadoso para evitar transgredir la prohibición de financiación monetaria (este parece ser el punto de discrepancia del Bundesbank)". En todo caso, es importante a su juicio que el mercado perciba que "existe voluntad de intervenir en la cuantía que sea precisa" y el traspaso de funciones de supervisión al BCE que le otorgaría la unión bancaria. "De esta forma se rompe la disfunción entre una política monetaria centralizada y una supervisión bancaria descentralizada que limitaba la capacidad del BCE de llevar a cabo la función que se encuentra en la zona gris entre ambas: el préstamo de última instancia". 

La reforma siempre relegada

El periodo estival ha dejado aletargados algunos de los problemas más acuciantes de la economía española, ha mejorado el perfil de alguno que otro pero ha agudizado varios más. Es el caso de las dificultades de financiación de las comunidades autónomas, que han visto cerrado su acceso a la financiación y han pedido la ayuda urgente del Estado. La Comunidad Valenciana, Cataluña y Murcia han sido las primeras en solicitar el rescate financiero del Estado y del resto sólo tres autonomías descartan que, antes o después, tengan que recurrir a la asistencia estatal. Lo cierto es que el Gobierno aprobó la creación del Fondo de Liquidez Autonómica (FLA) por importe de 18.000 millones de euros, que aún no está activado y cuya cuantía, a la vista de las cantidades exigidas hasta el momento, puede resultar exigua.
La mayoría de los expertos de Economismo que han participado en el debate consideran que las propuestas del gobierno no resuelven el problema de fondo, un problema con un marcado componente político, que dificulta su solución, y con muchas vertientes a las que hacer frente: cesión de competencias y descentralización del gasto público; problemas de duplicidades entre el Estado y las regiones; y el modelo de financiación autonómica. Todo ello en un contexto de crisis financiera como el actual que puede condicionar las posibles soluciones pero que, al mismo tiempo, urge la adopción de medidas.
José Luis Martínez, estratega de Citigroup para España, admite que “hablar de los problemas de las autonomías significa entrar en un terreno complejo, desde un punto de vista político”, el factor que quizás más pesa en esta cuestión. El punto de partida del problema, explica, es el modelo financiero, con la administración central recaudando y transfiriendo parte de los de los ingresos a la periferia para cubrir los gastos cedidos. “Este sistema ya genera un riesgo moral: la presión es menor para reducir los gastos por las comunidades ante la posibilidad de pedir dinero al Estado. Y con el gobierno central garantizando que ninguna comunidad autónoma va a quebrar”. Martínez apunta que la necesidad de reconocer la realidad actual: “muchos de sus ingresos no van a volver a corto plazo, cuando los gastos están sobredimensionados”, aunque reconoce que “desde una perspectiva social y política es muy difícil recortar el gasto autonómico”. De ahí que insista en que la solución del problema “requiere de una mayor coordinación entre la clase política para hacer sostenible el modelo. Y si nuestra clase política es incapaz de lograrlo, será obligado desde el exterior”. Mientras, las medidas a corto plazo hasta encontrar una solución definitiva pasa por “préstamos del Estado a las CC AA con problemas financieros pero condicionados al cumplimiento de los objetivos de déficit” y “mayor flexibilidad para recentralizar una parte del gasto transferido, pero de forma voluntaria por las autonomías”. El estratega del Citi admite que puede haber más alternativas “pero para ser viables se requiere que la situación se deteriore mucho más. Espero que no sea necesario”.
El catedrático José García Solanes, de la Universidad de Murcia, considera que las medidas adoptadas por el Gobierno “no resuelven el problema de fondo”. En primer lugar, porque “la carrera entre las autonomías para llevarse el pastel de liquidez deja al descubierto la falta de un método de reparto eficiente, y la sospecha de que el fondo será insuficiente” y, por otro lado, porque “nada asegura que las CC AA podrán respetar el tope que les han impuesto”. García Solanes recuerda que, según las estimaciones de la Fundación de Estudios de Economía Aplicada (Fedea), en el mejor de los casos, es decir que los gobiernos regionales cumplan sus planes de equilibrio financiero, el déficit autonómico medio de 2012 “no bajará del 1,92% del PIB regional”. De ahí que, a su juicio, “la solución pasa por revisar a fondo el modelo territorial y el sistema de financiación de las CC AA, abandonando el café para todos en beneficio de la eficiencia y racionalidad administrativas.
El catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School, Santiago Carbó, va más allá y considera que el Fondo de Liquidez puede acabar convertido “en un instrumento intermedio que, en poco tiempo, dé paso a otras vías de financiación para esas comunidades dentro de un rescate para el conjunto del país”. Carbó sustenta su tesis en que “el gobierno ha modificado estos días la ley de estabilidad presupuestaria para que pueda volver a garantizarse deuda de las comunidades autónomas, algo que puede ser necesario en el contexto de un eventual rescate desde la UE”. El catedrático valenciano considera que cualquier reforma de la estructura autonómica debería perseguir “criterios de eficiencia màs que cuestiones de naturaleza política” y que para ello deberían analizarse las propuestas existentes de expertos en federalismo fiscal, “así como experiencias de otros países con estructuras administrativas descentralizadas pero de un menor peso en términos de coste e infraestructura burocrática, como es el caso de Alemania”.
Guillermo de la Dehesa, presidente del CEPR (Centre for Economic Policy Research) de Londres, entra de lleno en los condicionantes políticos que rodean cualquier posible reforma autonómica. Entre ellos, las limitaciones que introduce la propia Constitución de 1978. “Habría que conseguir mayoría de dos tercios en ambas Cámaras, después disolverlas y convocar elecciones, volver las nuevas Cámaras elegidas a aprobarlo por dos tercios y, después, hacer un referendum nacional”. De ahí, explica De la Dehsa, que la mejor forma de negociar con las autonomías para lograr que reduzcan su gasto excesivo, —”que en más de un 70% del total se destina a educación, sanidad y servicios sociales”, recuerda— sea el método que Europa aplica a España, “es decir, la zanahoria y el palo o la 'dura condicionalidad'”. La parte positiva, apunta el presidente del CEPR, es que “dicho 70% del gasto no es volátil y que puede preverse a medio plazo y lo malo es que no puede reducirse menos”. En todo caso, De la Dehesa confía en que “al ser todo gasto del Estado español y que se negocia dentro de él, sea menos difícil lograrlo.