¿Cuánto y en qué ahorran e invierten las familias españolas?

No por conocidas algunas claves del comportamiento sobre el ahorro y la inversión de las familias españolas deja de ser relevante su seguimiento dado que (1) aun estando enraizadas ciertas características específicas de fondo, la coyuntura económica y financiera introduce sesgos asociados a la evolución del ciclo, (2) permite disponer de información precisa sobre el grado de convergencia o no respecto al comportamiento de otros países de nuestro entorno, y (3) porque la instrumentación de algunas políticas públicas (vivienda, ahorro previsional,…) está condicionada, y simultáneamente puede influir, en dicho comportamiento.

El último dato conocido acerca de que el ahorro financiero de las familias españolas alcanzó el pasado junio su máximo histórico, junto con un interesante análisis publicado en el último Boletín Trimestral de la CNMV[1], constituyen una buena percha para destacar una vez más  algunos aspectos de evidente interés.

Hechos relevantes que merecen destacarse por su especificidad son los siguientes:

1. La tasa de ahorro de los hogares españoles como porcentaje de su renta bruta disponible es muy baja. No sólo ahora que define un mínimo cercano al 5%, a mucha distancia del 12,3% de la eurozona y superiores en Alemania y Francia , sino incluso por debajo del mínimo del 5,8% que se llegó a alcanzar en el periodo pre-crisis. Sólo Reino Unido exhibe en general tasas inferiores.

También es diferencial la mucha mayor volatilidad de la tasa de ahorro de los hogares españoles frente a otros países, si se exceptúa así mismo el Reino Unido.

Tasa de ahorro de los hogares: % de la renta bruta disponible

                Fuente: Boletín Trimestral CNMV 3/2018

2. A pesar de haberse reducido sustancialmente por el proceso de desapalancamiento acaecido durante la crisis, la tasa de endeudamiento, en torno al 100% actualmente medida como porcentaje también de la renta disponible, sigue siendo elevada en términos históricos y superior en general a la de los países de nuestro entorno.

Endeudamiento de los hogares: % de la renta bruta disponible

                 Fuente: Boletín Trimestral CNMV 3/2018

3. La combinación del ahorro y del endeudamiento (aumento de los pasivos financieros) de las familias españolas a lo largo del tiempo se ha ido materializando básicamente en dos tipos de activos: los de naturaleza financiera y, como se verá, mayoritariamente en activos de naturaleza no financiera (inmobiliarios).

En definitiva, la riqueza total neta de las familias se puede desglosar así en dos componentes. De una parte, la riqueza financiera neta (los activos financieros menos la deuda acumulada) y de otra la riqueza inmobiliaria (activos inmobiliarios). La evolución de ambos componentes se representa en los gráficos adjuntos.

Riqueza financiera neta (*) y riqueza inmobiliaria de los hogares (% sobre el PIB)

(*) Activos financieros menos pasivos

Fuente: Boletín Trimestral CNMV 3/2018

Es evidente el distante comportamiento de las familias españolas frente al promedio de las de la eurozona en la composición de su riqueza. Los hogares españoles acaparan activos inmobiliarios muy por encima de los de la eurozona; en media del periodo algo más de 180 pp más de PIB, con un diferencial máximo que llegó a ser de casi 300 p.p en el periodo pre-crisis (600 pp los españoles frente a 300 pp los de la zona euro). Por supuesto eso implica (está íntimamente correlacionado con) unos mayores niveles de endeudamiento (para financiar la adquisición de esos activos inmobiliarios). Este hecho propicia que de forma sistemática la riqueza financiera neta de los hogares españoles (activos financieros menos el pasivo que supone la deuda) frente a la del conjunto de los de la eurozona sea estructuralmente inferior (40 pp de PIB menor de media en el periodo).

4. Esa menor acumulación relativa de activos financieros netos de las familias españolas, sólo un 20% aproximadamente de su riqueza total frente al 80% en activos inmobiliarios (1/3 y 2/3 respectivamente en el área euro) no es óbice, sin embargo, para que globalmente los hogares españoles definan de hecho un nivel de riqueza total superior (medida sobre el PIB) al de la media del área euro. Cierto es que, por su muy superior concentración inmobiliaria, con una liquidez y capacidad de transformación en rentas menor.

En junio de este año, la situación patrimonial de los hogares (financiera más inmobiliaria) ronda el 550% en términos de PIB. Nótese en todo caso que llegó a alcanzar la referencia de casi el 700% a finales de 2007 como consecuencia de la valoración extrema que alcanzaban los activos inmobiliarios.

5. Finalmente, centrándonos en la riqueza financiera, la composición de la cartera de activos financieros de los hogares españoles sigue evidenciando un mayor peso de los depósitos bancarios y menor de los seguros y fondos de pensiones que en los europeos. Es una presunción más que razonable que esto último esté motivado por la mayor cobertura del actual sistema público de pensiones español frente a aquella de la que gozan los países de nuestro entorno.

 

Las razones sobre esta singularidad que manifiesta el ahorro y la inversión de los hogares españoles son múltiples y van, como apunta bien el trabajo de Cambón M. Isabel (2018) desde motivos culturales, a otros relacionados con asimetrías en la distribución de la renta, fiscalidad que durante largos periodos ha incentivado la vivienda en propiedad, a lo que ha contribuido no menos las mucho más generosas condiciones de financiación “sobrevenidas” tras nuestra incorporación a la eurozona. En cualquier caso, pueden señalarse algunos giros, que no necesariamente serán tendenciales, que conviene seguir. Entre ellos:

1. Una aparente acentuación en la definición de una baja tasa de ahorro (estructural) que probablemente no sea ajena al aumento de las diferencias en la generación de renta (desigualdad) que se ha producido desde el inicio de la crisis.

2. Aun cuando recuperándose, una menor propensión al endeudamiento conectada con una menor disposición (y posibilidad) de acumulación de riqueza en activos inmobiliarios. Por tanto, una mayor disposición a la acumulación de riqueza en activos financieros con una tendencia convergente a los países de nuestro entorno. Obviamente requerirá de mucho tiempo para impactar de manera mínimamente significativa en una composición de la situación patrimonial de los hogares que manifiesta el altísimo sesgo inmobiliario señalado.

3. Una tendencia a una suave recomposición de la cartera de activos financieros desde la liquidez hacia otros activos (fondos de inversión y acciones principalmente) en la que el desplazamiento a seguros y fondos de pensiones sigue siendo muy modesto comparativamente con lo que se observa en los países de nuestro entorno.

 

[1] Cambón, M. Isabel, “Análisis de las decisiones de ahorro e inversión de los hogares españoles”, Boletín Trimestral CNMV 3/2018.

Una remozada Ley del Mercado de Valores

El pasado 29 de septiembre se publicó el Real Decreto-ley (RDL) 14/2018, de 28 de septiembre, por el que se modifica el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores (LMV), aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre, una norma que se remonta a 1988 y a través de la cual se ha ido modernizando todo el ámbito de los mercados de valores en España.

La LMV se ha visto sometida a numerosos cambios a lo largo de su historia para adaptarse al elevado dinamismo de los mercados financieros modernos, pero también para responder a las sucesivas reformas en la normativa de la Unión Europa (UE) que han intentado adecuarse a dicho dinamismo. De hecho, el RDL, que contiene 91 modificaciones a la LMV, tiene por objeto acabar de trasponer a un nivel legal la Directiva 2014/65/UE, de 15 de mayo de 2014, relativa a los mercados de instrumentos financieros (MiFID II, por sus populares siglas en inglés), que ya fue objeto de transposición parcial mediante el RDL 21/2017, de 29 de diciembre, de medidas urgentes para la adaptación del derecho español a la normativa de la UE en materia del mercado de valores.

 

La transposición de la MiFID II se ha efectuado con retraso, ya que debería aplicarse desde el 3-1-2018, tras haberse prorrogado por un año más, ante la amenaza de una posible multa a nuestro país por parte de la UE. Esta circunstancia, que se repite con otras directivas muy relevantes para nuestro sistema financiero, como es la que regula los contratos de crédito inmobiliario, cuya tramitación se encuentra actualmente pendiente del Congreso de los Diputados, resulta muy llamativa, ya que este tipo de retrasos pueden suponer importantes multas, que, lógicamente, supondrían menos recursos para atender las necesidades de distinto tipo de los ciudadanos.

Ante el principio de aplicación directa de las directivas, las entidades financieras españolas llevan tiempo preparándose para cumplir sus exigencias, entre otras, en sus relaciones con los clientes minoristas, por ejemplo, impartiendo la formación adecuada a sus empleados para atender a estos clientes. Siendo esto cierto, nuestros responsables políticos deben tener muy en cuenta, sea cual sea su tendencia, las obligaciones de nuestra pertenencia a la UE y evitar cualquier incumplimiento que repercuta negativamente en la ciudadanía. Lo ideal sería que en algún momento se pactara y se cumpliera un protocolo de actuación para que la transposición de directivas de la UE se efectuara siempre dentro del plazo previsto para ello o, en todo caso, con el menor retraso posible.

Ni la MiFID II ni la cambiada LMV suponen alteraciones fundamentales respecto a la protección de los clientes minoristas, pero sí la refuerzan de modo significativo, por ejemplo, en diligencia, transparencia y conflictos de intereses, a las que se añaden nuevas prescripciones sobre la vigilancia y control de productos financieros, por las que las entidades que diseñen instrumentos financieros para su venta a clientes, deben asegurar una calidad mínima de los mismos y una adecuación al segmento del mercado al que se dirijan.

Se detalla el contenido de la información que las entidades deben proporcionar a sus clientes antes de la prestación del servicio, especialmente en relación con el tipo de asesoramiento que se ofrece y sobre los instrumentos financieros y estrategias de inversión propuestos y los costes y gastos asociados al servicio de inversión. Se prevé la existencia de un formato normalizado para ofrecer toda esta información. Mención especial merece la obligación de aclarar si el asesoramiento se presta o no de forma independiente. Una vez se ha prestado el servicio, la entidad debe proporcionar también información sobre los costes de las operaciones y servicios realizados, considerando el tipo y complejidad de los instrumentos financieros y la naturaleza del servicio.

En definitiva, aunque sea a trancas y barrancas, nos hemos adaptado a un nivel legal (faltan todavía desarrollos reglamentarios) a la normativa de la UE sobre mercados financieros, el segundo gran pilar de nuestro sistema financiero, tras el sistema bancario y muy estrechamente unido a este.

Educación financiera y género

^* Verónica López Sabater

 

¿Existe una brecha de género en materia de educación financiera en España? La Encuesta de Capacidades Financieras (ECF 2016) elaborada por el Banco de España en el marco del Plan Nacional de Educación Financiera arroja unos primeros resultados que evidencian la existencia de dicha brecha.

Las tres preguntas sobre conocimientos financieros que han sido utilizadas en la ECF 2016 en población entre 18 y 79 años coinciden con las utilizadas en varios estudios internacionales, estándar en este tipo de análisis en el contexto de la OCDE. Indagan el grado de comprensión entre la población de tres conceptos financieros básicos (inflación, tipo de interés compuesto y diversificación del riesgo).

Para el primero de ellos (inflación), tras una pregunta previa en la que se plantea la situación en la que cinco hermanos reciben un regalo de 1.000 €, que comparten a partes iguales, se pregunta “imagine que los cinco hermanos tuvieran que esperar un año para obtener su parte de los 1.000 €, y que la inflación de ese año fuese del 1%, ¿serán capaces de comprar transcurrido ese año (i) más de lo que podrían comprar hoy con su parte del dinero; (ii) la misma cantidad o (iii) menos de lo que podrían comprar hoy?”.

Para evaluar el conocimiento sobre el segundo concepto (tipo de interés simple), la situación planteada es: “Supongamos que ingresa 100 euros en una cuenta de ahorro con un interés fijo del 2% anual, en la que no aplican comisiones ni impuestos. Si no realiza ningún otro ingreso ni retira ningún dinero de dicha cuenta, ¿cuánto dinero habrá en la cuenta al final del primer año, una vez que le paguen los intereses?”. Y para evaluar el conocimiento sobre el concepto de tipo de interés compuesto, la pregunta es la siguiente: “si no hace ningún ingreso ni retira ningún dinero, una vez abonado el pago de intereses ¿cuánto dinero habrá en la cuenta después de cinco años? Siendo las opciones de respuesta (i) más de 110 euros; (ii) exactamente 110 euros; (iii) menos de 110 euros o (iv) es imposible decirlo con la información dada”.

Para evaluar el grado de conocimiento de la diversificación del riesgo, el individuo debe contestar sí o no a la pregunta de si es posible reducir el riesgo de invertir en bolsa mediante la compra de una amplia variedad de acciones.

El porcentaje de respuestas correctas a cada una de las tres preguntas realizadas es sistemáticamente menor entre las mujeres que entre los hombres, concretamente 9 puntos porcentuales (pp.) para el concepto de inflación, 8 pp. para el concepto de tipo de interés compuesto y 13 pp. en la correspondiente a diversificación del riesgo. Los responsables de la investigación argumentan que al menos la mitad de esta diferencia se debe a que en cada una de las preguntas, las mujeres responden “no sabe” con mayor frecuencia que los hombres. Una de cada tres mujeres efectivamente declara “no saber” responder a la pregunta sobre diversificación del riesgo, mientras que los hombres responden de este modo uno de cada cinco.

Como en el caso de otras cuestiones analizadas a través de encuestas (véase el estudio The Gender Gap in Political Knowledge: Is It All About Guessing? An Experimental Approach[i]), es importante tener en cuenta que esto podría deberse a que las mujeres son generalmente más propensas que los hombres a admitir que "no conocen" las respuestas, frente a un mayor porcentaje de hombres que tienden a contestar aunque no sepan a ciencia cierta cuál es la respuesta exacta.

Autopercepción

La autopercepción sobre los conocimientos financieros propios es también menor en el caso de las mujeres: las opciones de respuesta que implican que dichos conocimientos son muy bajos o bastante bajos concentran el 20% del total en el caso de las mujeres (15% en hombres), mientras que lo contrario ocurre para las opciones que denotan capacidades financieras “suficientes” (conocimientos medios 44% mujeres vs. 48% hombres; conocimientos bastantes o muy altos 6% mujeres vs. 10% hombres).

Un análisis de los microdatos puestos a disposición por el Banco de España a través de este enlace permitirá obtener resultados mucho más precisos sobre la dimensión de género en combinación con condiciones socioeconómicas tales como la edad, el nivel educativo, la estructura familiar, nivel de ingresos, la titularidad de la vivienda habitual, el lugar de nacimiento (inmigrantes o no) o la delegación de la toma de decisiones financieras de la población española.

Conocimiento de productos financieros: la hipoteca es de conocimiento universal en España

No se evidencian diferencias de género en el conocimiento de productos financieros específicos de ahorro (cuentas de ahorro, planes de pensiones, fondos de inversión, acciones y bonos), seguros (de vida y médicos), medios de pago (fundamentalmente tarjeta de crédito) y financiación (hipotecas, préstamos personales). Curiosamente, el instrumento financiero más básico (cuenta de ahorro) es el que recibe un menor porcentaje de respuestas positivas a la pregunta “¿ha oído hablar de…?” (73% hombres; 74% mujeres), mientras que el que acumula mayor porcentaje de respuestas afirmativas es la hipoteca (99% hombres; 98% mujeres), seguido de la tarjeta de crédito y seguro de vida (97% para ambos), seguro médico y préstamo personal (95%).

Asimismo, no se observan diferencias de comportamiento entre hombres y mujeres salvo pequeñas en los casos de préstamos personales o hipotecas, tarjeta de crédito, fondos de inversión y algún vehículo de ahorro. Las mayores diferencias (4 pp.) corresponden a plan de pensiones (23% hombres vs. 19% mujeres), acciones (15% hombres vs. 11% mujeres), seguro de vida (33% hombres vs. 27% mujeres), tarjeta de crédito (58% hombres vs. 54% mujeres) y préstamo personal (20% vs. 16%).

Entre los vehículos utilizados para ahorrar, mujeres y hombres declaran el mismo comportamiento en relación al ahorro en dinero en efectivo (38% ahorra en este medio, indistintamente del sexo), si bien la capacidad declarada de ahorro es mayor en el caso de hombres (64% “ha estado ahorrando en los últimos 12 meses”) que de mujeres (59%). Las mujeres tienden a dar dinero a familiares para que ahorren, o envian remesas para este propósito, en mayor medida que los hombres (5% hombres vs. 6% mujeres).

En los dos años previos a la realización de la encuesta, un 41% de los hombres afirman haber adquirido personal o conjuntamente algún producto financiero, frente a un 36% de las mujeres, encontrándose las mayores diferencias, sin superar los 4pp. en los préstamos, tarjetas de crédito y acciones.

Gestión de la vulnerabilidad financiera

Las mujeres declaran en mayor medida (30% mujeres vs. 26% hombres) que sus gastos han superado a sus ingresos en los últimos 12 meses. En estos casos, el recurso al crédito informal (amigos, empleador), segundo en importancia tras el recurso a los ahorros propios, es mayor en el caso de las mujeres (36% mujeres vs. 33% hombres). También hacen uso no autorizado de descubierto o posponen los pagos en algo de mayor medida que los hombres (15% mujeres vs. 14% hombres). Este recurso es superior en ambos casos al uso de la tarjeta de crédito o la obtención de crédito con garantía real (13% ambos).

En acceso al crédito, los resultados agregados son idénticos para hombres y mujeres salvo la incidencia declarada de haber recibido una cantidad de préstamo menor a la solicitada (1% vs. 2%).

Delegación de decisiones financieras

Comparando hombres y mujeres con características demográficas similares, las brechas en conocimientos se estrechan entre los más jóvenes y entre aquellos individuos que viven en hogares con otros adultos, pero sin pareja, grupo para el que la brecha en el porcentaje de los que responden «no sabe» es menor. Este grupo está asociado al concepto de “delegar” las decisiones financieras.

Un individuo delega cuando en la encuesta ha respondido “No” a la pregunta “queremos saber si está usted familiarizado con las finanzas de su hogar; no solo si conoce las propiedades, productos financieros y deudas del hogar en su conjunto, sino los motivos de unas decisiones u otras sobre gastos e inversiones.” Así, entre los individuos que viven en hogares con otros adultos, pero sin pareja, el porcentaje de los que delega es del 20%, mientras que para el resto de estructuras familiares es del 2%. El conocimiento financiero de quienes delegan es sistemáticamente inferior al del resto de la población, sin existir diferencias de género significativas en este grupo.

[i] Monica Ferrín, Marta Fraile, Gema García-Albacete, “The Gender Gap in Political Knowledge: Is It All About Guessing? An Experimental Approach”, International Journal of Public Opinion Research, Volume 29, Issue 1, 1 March 2017, Pages 111–132, https://doi.org/10.1093/ijpor/edv042

 

Inventario de malas conductas

En 1814, Charles de Berenger, Sir Thomas Cochrane y algunos otros organizaron una conspiración en toda regla: difundieron que Napoleón había sido asesinado por los prusianos. Previamente, acumularon posiciones cuantiosas en bonos británicos que, una vez difundida la “falsa noticia”, ascendieron de precio. Los conspiradores vendieron rápidamente y realizaron buenas plusvalías. Al parecer, entre estos se encontraba David Ricardo, considerado desde siempre como el economista más habilidoso con sus inversiones; más incluso que J.M. Keynes. Pero a los efectos de estas notas la implicación de Ricardo en estos asuntos no es lo más relevante. Es la anécdota para llamar la atención sobre un trabajo al que merece la pena echar un vistazo.

Ese caso aparece como ilustración destacada de “manipulación de precios”, una de las categorías en la reciente recopilación de malas prácticas en los mercados financieros (*). Se han identificado las llevadas a cabo durante los últimos 225 años en 26 países, que han dado lugar a 390 casos tipificados en siete categorías que a su vez agrupan 25 patrones de mala conducta. Es la primera vez que esos patrones de mala conducta han sido sistematizados, analizados y publicados como una referencia conjunta para los participantes en los mercados. Pero también valiosa para los propios reguladores, con el fin último en todos los casos de aprender de la experiencia y evitar la recurrencia de algunos de esos episodios.

El promotor y editor del estudio es el FICCMS (Fixed Income, Currencies and Comodities Markets Standards Board), establecido hace tres años por el Tesoro británico y el Banco de Inglaterra como reacción a los escándalos en torno al Libor (London Interbank Offered Rate).

Y su objetivo es eminentemente práctico, no académico. Está basado en la técnica conocida como Behavioural Cluster Analysis (BCA) desarrollada por el FICC Markets Standards Board (FMSB) . Se trata de una metodología totalmente basada en la evidencia. No es la primera vez que se tratan de identificar comportamientos que se dan con más frecuencia en los casos de mala conducta en los mercados, pero sí es la primera en la que se han sistematizado y analizado esos casos, estableciendo comparaciones de esas prácticas entre países, recopilándose en una única referencia para los participantes en los mercados. La información proviene de casos en las diversas jurisdicciones, que están públicamente disponibles. No tratan de definir ni tipificar legalmente las malas prácticas, sino describirlas con suficiente detalle con el fin de que sean perfectamente conocidas por los participantes en los mercados. Incluidos los supervisores, claro.

Sirva este comentario como una incitación a la lectura del informe. Algunas de las conclusiones son interesantes. Por ejemplo, las malas conductas no son ilimitadas, ni específicas de una época, ni de determinadas clases de activos financieros, o se presentan asociadas a tecnologías. Son las personas, en definitiva, las que favorecen directamente las malas prácticas financieras. Las conductas se adaptan a las nuevas estructuras de mercado y a las nuevas tecnologías, desde lo ocurrido con el Libor hasta las piraterías en los mercados de materias primas o los más sofisticados en derivados. O la difusión de noticias falsas, como la muerte de Napoleón, 199 años antes de que naciera Twitter. Lleva razón Mark Carney, Gobernador del Banco de Inglaterra: “esa revisión es fundamental para identificar las causas últimas de la mala conducta y encontrar vías para reforzar la memoria colectiva del mercado sobre lo que constituye una conducta y práctica aceptables”.

(*) BEHAVIOURAL CLUSTER ANALYSIS, Misconduct Patterns in Financial Markets, julio 2018 https://fmsb.com/wp-content/uploads/2018/07/BCA_v32_1.pdf